【广生堂】广生堂资产负债率77%创六年新高，首款创新药减值1.4亿，又募资近6亿研发创新药

　　首款 创新药 商业化不及预期的 广生堂 （300436.SZ），又要向资本市场募资“砸向” 创新药 研发。

　　目前， 广生堂 7.23亿元的定增申请获得深交所审核通过。根据募集说明书，本次募资中约5.98亿元将投入 创新药 研发项目，1.25亿元用于补充流动资金。

　　对于一家已经向 创新药 转型十多年的药企而言，这更像是一场决定将来的“续航”融资。

　　不过，定增获批的另一面则是 广生堂 所面临的现实压力：传统抗乙肝药业务受到集采政策持续冲击，首款 创新药 泰中定上市后销售未达预期并出现大额减值，核心 创新药 产品尚未实现商业化收入贡献，而截至2026年一季度末，公司资产负债率已升至77.64%，创下了近六年来新高。

　　这意味着，在首款 创新药 尚未形成盈利支撑的情景下，资本市场又是否仍愿意为 广生堂 的再融资“买单”？

　　仿制药承压负债率升至77.64%　　

　　记者了解到， 广生堂 是国内抗乙肝药领域的重要企业。作为国内较早布局乙肝治疗领域的药企，曾依靠恩替卡韦、替诺福韦、丙酚替诺福韦等抗乙肝药物建立起稳定的市场地位。

　　数据显示，2024年， 广生堂 恩替卡韦胶囊在同剂型市场中的份额达到62.65%，排名全国第壹；水飞蓟宾葡甲胺片市场份额达到55.98%，同样位居行业首位。

　　不过，在乙肝领域可靠的市场份额，并未给 广生堂 造成持续的业绩增长。随着国家药品集中带量采购持续推进，整个仿制药行业的收益模式发生根本变化。

　　募集说明书显示，2025年在集采模式下， 广生堂 抗乙肝病毒药物销售单价较直销模式和经销模式下降约90%，虽然2025年集采模式下的销量同比增长约10%，但这种以价换量的经营模式，要弥补价格下跌造成的收入损失，难度却不小。

　　这一变化直接反映在了 广生堂 的经营数据中。2023年至2025年，公司营业收入分别为4.23亿元、4.41亿元和4.16亿元人民币，整体规模未见明显增长。

　　同期，净收入则分别为-3.49亿元、-1.56亿元、-2.18亿元人民币，持续的亏损造成盈利能力受到较大的挑战。

　　到了今年一季度， 广生堂 的营业收入与净收入分别为0.98亿元与-0.26亿元人民币，对应的同比增速为0.85%与9%；而去年同期这两项指标的变动幅度分别为-18.69%与-94.56%。

　　上述经营指标的同比增速虽有所改善，但仍未开脱亏损的格局。这不仅拉低了 广生堂 的经营质量，还抬高了资产负债率。

　　数据显示，截至2026年一季度末， 广生堂 的经营性资金流净额为-2009万元人民币，同比下降60%；资产负债率则创下了近六年新高，达到77.64%，同比上年末上升约2个百分点。

　　对于 广生堂 而言，集采不仅意味着收入结构变化，更意味着过去依靠仿制药获取稳定利润的发展模式将难以为继。

　　在这一环境下， 广生堂 将战略重心加速转向 创新药 研发……

　　首款 创新药 计提资产减值1.4亿　　

　　其实， 广生堂 其实不是没有 创新药 成果。2023年11月，公司首款 创新药 泰中定获批上市，并于2025年1月正式进入国家医保目录。

　　然而，市场环境变化远快于企业预期。泰中定是一款抗新冠 创新药 。当产品完成研发并获批上市时，国内新冠疫情已进入常态化阶段，相关药物市场需求明显下降。

　　募集说明书显示，受上市时间较晚、医保落地时间较晚、医院覆盖不足和疫情变化等原因影响，泰中定销售未达预期，其后果直接体现在财务报表中，则是连续两年的大规模计提资产减值损失。

　　2024年， 广生堂 对泰中定接近效期的产成品计提存货降价准备3178.9万元人民币，并对泰中定相关无形资产进行评估分析后计提减值1326.09万元人民币，和因无法使用从歌礼药业处采购的泰中定利托那韦片减值2249.97万元人民币，上述三项合计计提减值损失6754.96万元人民币，这也是2024年 广生堂 的亏损主要因素之一。

　　到了2025年，泰中定又由于产量较低造成固定成本如折旧、摊销成本较高，造成产品成本高于产品可变现净值，计提相关存货减值损失2486.62万元；同时进一步计提泰中定的相关无形资产减值准备4828.1万元人民币，上述两项合计计提减值损失7314.72万元。直接造成了 广生堂 去年的亏损扩大。

　　两年计提减值损失1.4亿元人民币，对于 广生堂 这家年收入仅4亿元左右的企业而言，这一减值规模其实不算小。

　　更令人担忧是，首款 创新药 尚未形成稳定的钱财流，反而成了过去两年影响净收入的重要因素之一。

　　从某种水平上说，泰中定的遭遇也折射出 创新药 行业的一个普遍特点，研发成功其实不等于商业成功。企业不仅要处理技术问题，还需要面对市场需求变化、竞争格局调整和医保准入等多重挑战。

　　前募投项目近亿募资被补流　　

　　除了经营业绩承压外，市场对 广生堂 本次定增的另一关注焦点——前次募集资金的使用情况。

　　2021年， 广生堂 通过定向增发募集资金5.14亿元人民币，主要投向原料药制剂一体化生产基地、江苏中兴制剂车间建设和补充流动资金等项目。尔后，随着行业环境和公司发展战略发生变化，部分募投项目进行了调整。

　　根据 广生堂 在2025年4月披露的前次募集资金使用情况专项报告，江苏中兴制剂车间建设项目已于2024年终止实施，剩余募集资金永久补充流动资金。截至项目终止时，该项目累计投入2843.67万元人民币，这意味着有近亿元的募资被转为流动资金。

　　“结合现有产能利用率、产品市场需求及未来经营规划，现有产能通过内部挖潜和技术改造已能够满足阶段性需求，而 创新药 研发持续投入使公司流动资金需求不断增加。” 广生堂 解释称，“因此继续实施该项目的必要性已降低，将剩余募集资金用于补充流动资金更符合公司整体利益。”

　　其实，对于 创新药 行业而言，募投项目调整其实不是个例。由于研发周期长、技术路线变化快和市场环境持续变化，部分项目在推进进程中出现变更具有一定行业共性。

　　但从资本市场角度看，前次募资执行情况仍然会影响投资者对新一轮融资的判断。

　　值得注意的是，本次募集资金仍然高度集中于 创新药 研发领域。根据募集说明书，本次募投项目总投资额达到9.21亿元人民币，其中， 创新药 研发项目投资额为6.31亿元人民币。

　　从战略层面看，这是一种典型的长期主义选择。但从投资角度看，也意味着未来几年公司仍将面临较大的研发投入压力。

　　能否打破“低价换量”逻辑　　

　　从财务数据看， 广生堂 在传统业务承压， 创新药 还尚未盈利的双重压力下，不仅抬高了资产负债率，又给资金流造成了持续的压力。

　　那么，资本市场又是否会仍愿意为本次定增“买单”？

　　答案或许在于乙肝临床治愈赛道。目前， 广生堂 最核心的 创新药 资产是GST-HG141和GST-HG131。

　　根据 广生堂 最新的投资者活动关系记录表，GST-HG141已进入III期临床，并于2026年2月完成全部受试者入组给药；GST-HG131联合GST-HG141方案进入II期临床。

　　目前，上述两款产品均被并入国家药监局突破性治疗品种名单，并入选国家“新发突发与重大流行症防控”科技重大专项。

　　更值得注意的是GST-HG141的临床数据。根据公司披露的II期研究结果，在核苷类药物治疗基础上联合GST-HG141治疗24周后，超过80%的病患HBV DNA降至检测下限，明显高于对照组32.1%的水平。

　　从行业角度看，乙肝功能性治愈被认为是全球肝病领域最具潜力的创新方向之一。我国拥有庞大的乙肝患者群体，而现有药物更多只能实现病毒抑制，难以实现真正意义上的临床治愈。

　　这意味着，谁能够率先实现乙肝功能性治愈突破，谁就有可能获得巨大的市场空间。这恰恰是资本市场愿意继续给予 广生堂 耐性的主要原因。

　　不过，一个更现实的问题也随之浮现，即便 广生堂 未来在乙肝临床治愈领域取得突破，该类 创新药 能否获得充分的市场定价权？

　　过去几年，抗乙肝仿制药在集采中价格大幅下降，已经重塑了行业利润结构。投资者真正关心的，或许不仅是 广生堂 能否研发出“乙肝治愈药”？还有这款药未来又能否开脱传统仿制药“低价换量”的理论。

　　从这个视角来审视， 广生堂 本次7.23亿元定增，本质是在押注两件事，一是乙肝临床治愈能否实现技术突破；二是 创新药 能否获得与其临床价值相匹配的商业回报。

　　显然，前者决定乙肝 创新药 能否研发成功？后者则决定新药上市后又能否真正盈利。