【百菲乳业】从A股到港股，百菲乳业的上市-执念-背后 - 营销飙升45%净利下滑24%，纯利率大降

　　在A股市场辗转三年的百菲 乳业 ，把目光投向了港交所。7月22日，百菲 乳业 向港交所主板递交上市申请， 广发证券 为独家保荐人。

　　资料显示，百菲 乳业 是我国可靠的水牛乳制品公司，战略性地专注于水牛乳制品领域。

　　回顾百菲 乳业 的上市历程，可谓一波三折。

　　百菲 乳业 最早于2018年登陆新三板，2021年摘牌后启动A股上市计划。2023年，百菲 乳业 与国融证券签署辅导协议，第壹次向上海证交所主板发起冲击；2024年中途变更上市板块转道北交所，却在同年年底主动取消申请；2025年6月，其再度申报上海证交所主板IPO并提交招股书，最终又于2026年初终止审核。

　　此次冲刺港股IPO，百菲 乳业 重新调整了资本叙事：不再把自己放在伊利、蒙牛、光明等整个乳制品行业中比较，而是突出其在水牛乳这一细分赛道的市场位置。

　　百菲 乳业 在招股书提及，“根据弗若斯特沙利文的资料，按2025年中国液态水牛乳零售额计算，我们的核心品牌百菲酪在中国水牛乳制品行业位列第壹，市场份额为30.1%。”

　　百菲 乳业 也坦言，中国水牛乳制品行业仍处于相对较早的发展阶段，市场渗透率较低，且消费者认知度正快速提升。这时，领先品牌受益于明显的先发优势及强大的品牌认可度。

　　根据弗若斯特沙利文的资料，2025年，液态水牛乳在中国整体液态奶市场的渗透率仅为2.4%，而根据经合组织–粮农组织发布的数据，液态水牛乳约占全球液态奶市场的15%。

　　百菲 乳业 的收入主要来自生产及销售乳制品，主要包含灭菌乳、调制乳、巴氏杀菌乳、含乳饮料及发酵乳。

　　公司营业收入从2023年的10.72亿元增长至2025年的16.14亿元人民币，复合年增长率22.7%。2026年第壹季度营业收入4.93亿元人民币，同比激增45.9%，主要受益于春节消费旺季及新产品推广。

　　与营业收入持续增长形成对照的是，百菲 乳业 盈利端出现阶段性波动：2023年净收入2.33亿元人民币，2024年净收入3.10亿元人民币，2025年净收入2.35亿元人民币，同比下降24.4%。

　　对于利润下滑，招股书解释主要受生物资产公允价值变动影响，2025年生物资产公允价值调整发生1.11亿元损失。若剔除该非经营性因素，2025年经调整净收入约2.39亿元人民币，同比仍下降约20%。

　　需要谨防的是，公司毛利率在2024年达到39.9%的峰值后，于2025年回落至37.7%，2026年一季度进一步降至36.7%。

　　百菲 乳业 纯利率的断崖式下跌更值得警惕，从2023年的21.7%一路降至2026年一季度的11.6%。

　　百菲 乳业 称，公司整体毛利率由2024年的39.9%降低至2025年的37.7%，主要由于其灭菌乳类别的毛利率由2024年的43.9%降低至2025年的41%，因该类别市场竞争加剧，平均售价由每吨1.48万元降低至每吨1.47万元；原材料成本增加，期内公司生牛乳采购成本较高。

　　今年一季度，公司毛利率下滑同样是因为受到“两头挤压”：同期灭菌乳类别的毛利率由43.0%降低至39.3%，因该类别竞争加剧造成平均售价下降；原材料成本增加，主要受期内公司生牛乳的采购成本较高所推动。

　　净利下滑的同时，百菲 乳业 的营销仍大幅走高，其销售及经销开支由2024年的1.94亿元增加45.1%至2025年的2.81亿元人民币。

　　截至2023年、2024年及2025年12月31日和2026年3月31日，百菲 乳业 的存货分别为6480万元、1.11亿元、1.7亿元及1.48亿元人民币。于同期，公司存货周转天数分别为46.8天、36.5天、46.0天及41.5天。

　　另外，百菲 乳业 的股权结构高度集中。吴守允与吴联侨（父子关系）为一致行动集团，有权控制公司股东会上约88.39%的投票权。公司第壹大股东为广西百菲投资股份有限公司，持股87.97%。