“公司应收账款增速38.58%高于营业收入增速31.18%，是否存在放宽信用政策？”
近期， 特宝生物 （688278.SH）披露2025年年报。业绩增长背后，有投资者注意到公司应收账款激增的现象。
年报显示， 特宝生物 主要从事生物制剂药品的研发、生产和销售，2025年营业收入36.96亿元人民币，同比增长31.18%，净收入10.31亿元人民币，同比增长24.61%，经营活动引发的钱财流净额7.29亿元人民币，比净收入少了约3亿元人民币。报告期内，公司销售商品、提供劳务收到的资 金约33.7亿元人民币，少于营业收入金额，即当期确认的收入中有一部分尚未收回现金，形成了应收账款。
其实，自2023年以来， 特宝生物 应收账款持续增长，且增速均高于当期营业收入增速。尤其是在业绩增长接近翻倍的2023年，当年应收账款增速达101.68%。也是从2023年开始， 特宝生物 应收账款周转天数逐年上升，到2025年年末为89.65天。
这时，公司存货规模持续增加，存货周转天数从2023年的407.1天升至2025年的469.73天。
应收账款增速高于营业收入增速的 势头是否将持续？公司经营质量是否出现下滑？对此，《中国经营报》记者致电致函 特宝生物 方面，但截至发稿未获回应。
非大客户赊销比例更高
年报显示， 特宝生物 聚焦免疫和代谢领域，目前已上市6个产品，包含派格宾（通用名：聚乙二醇干扰素α-2b注射液）、益佩生（通用名：怡培生长激素注射液）、珮金（通用名：拓培非格司亭注射液）、特尔立（通用名：注射用人粒细胞巨噬细胞刺激因子）、特尔津（通用名：人粒细胞刺激因子注射液）、特尔康（通用名：注射用人白介素-11）。
销售方面， 特宝生物 主要采用经销模式，即通过覆盖能力较强、资信状况较好的医药经销商向医院等终端进行药品配送。医药经销商根据其所覆盖的终端临床用药需求，向公司提出采购需求，并完成产品配送及销售回款过程。
2025年， 特宝生物 营业收入突破35亿元人民币，但增速有所放缓，净收入超10亿元人民币，增速亦降至近五年最低。另外，经营性资金流净额虽同比增长近七成，但金额仍低于净收入。
年报显示，截至2025年年末， 特宝生物 应收账款增至约10.69亿元人民币，同比增长近40%，占总资产的比率为24.45%，主要是因为报告期内收入规模扩大，客户票据结算增多。
报告期内， 特宝生物 前五名客户销售金额约21.04亿元人民币，占年度销售总额56.39%。但在公司应收账款中，前五大客户的应收账款占比仅为23.13%。
特宝生物 方面在年报中指出，公司的主要客户为国内大型医药配送企业，具有经营规模大、资信状况良好等特点。通常而言，公司对于该类客户往往会给出更加宽松的信用政策，而对于经营规模较小、资金实力有限的顾客，公司或要求缩短赊销账期甚至不做赊销，以保证应收账款风险可控。如今， 特宝生物 的绝大部分应收账款来自非前五大客户，且其营业收入贡献占比偏低。
其实， 特宝生物 的应收账款近年来持续上升。2023年，公司营业收入增速为37.55%，净收入同比增长93.52%至约5.56亿元人民币，当年应收账款翻倍增长至约4.38亿元；2024年，公司营业收入同比增长34.13%，净收入同比增长49%至约8.28亿元人民币，应收账款同比增长76.22%至约7.71亿元人民币。直至2025年，公司应收账款已超过当期净收入，年内应收票据同比增长371.43%至约1.75亿元人民币。
对于2025年应收账款增速高于营业收入增速的现象， 特宝生物 方面在回答投资者提问时表示：“公司不存在放宽信用政策的情景。”
Wind数据显示，2022—2025年， 特宝生物 应收账款周转天数分别为47.56天、56.13天、77.27天、89.65天。截至2025年年末，公司应收账款中，账龄1年以内期末账面余额约10.75亿元；3年以上应收账款约327.18万元。报告期内， 特宝生物 计提应收账款坏账准备约49.85万元人民币，期末余额约884.73万元。
存货周转天数增加
年报显示，2025年， 特宝生物 来自生物制剂的营业收入约36.8亿元人民币，毛利率为93.15%，其中抗病毒用药（主要为派格宾）营业收入约30.91亿元人民币，同比增长26.34%，毛利率为96.31%；血液/肿瘤用药（特尔立、特尔津、特尔康及珮金）营业收入约3.33亿元人民币，同比下降8.08%，毛利率为68.86%；内分泌用药营业收入约2.56亿元人民币，毛利率为86.63%。
报告期内，抗病毒用药产品销量为521.41万支，同比增长26.95%，血液/肿瘤用药产品销量1263.46万支，同比下降2.01%；内分泌用药销量约36.25万支。
截至2025年年末， 特宝生物 存货同比增长57.43%至约4.15亿元人民币，占总资产的9.49%，主要是因为原材料及在产品增加。其中，在产品账面余额约2.2亿元人民币，原材料账面余额约1.02亿元人民币，库存商品账面余额约4709.5万元。
特宝生物 方面表示，随着公司经营业绩的持续增长，期末存货余额将随之增加。目前公司主要产品的毛利率水平较高，但假如未来市场竞争格局加剧，公司的存货未能及时周转，将可能造成公司发生存货减值风险，从而对公司的经营业绩发生不利影响。
Wind数据显示，2022—2025年， 特宝生物 存货周转天数分别为261.88天、407.1天、441.93天、469.73天。
记者了解到，近两年，派格宾经历集采。其中在广东联盟集采中降价约15%，江西联盟集采价格较集采前价格降价约18.7%。 特宝生物 方面表示，针对目前乙肝治疗未被满足的临床需求，公司正加速推进 创新药 物研发和不同药物联用的探索，积极开发基于派格宾的乙肝感染全人群更优治疗方案。
2025年5月， 特宝生物 新产品益佩生获批上市，这是公司在代谢领域首个核心产品，当年通过医保谈判被并入国家医保目录。公司管理层在接受投资者调研时表示，公司已完成益佩生团队的组建，正按计划稳步开展市场推广活动，目前进展基本符合预期。
不过，益佩生的放量过程需要持续的款项投入。2025年， 特宝生物 销售费用同比增长30.37%至约14.51亿元人民币，占当期营业收入近四成，其中市场推广费用约7.03亿元人民币，同比增长20.58%。
特宝生物 方面表示，近年来公司整体销售费用率较为正常。2025年受新产品上市早期市场拓展、核心产品加大覆盖提升等原因影响，相关费用有所增加，但相关投入均围绕公司主业发展规划开展，旨在夯实市场基础、提升产品市场渗透率。
截至2025年年末， 特宝生物 持有货币资金约5.53亿元人民币，报告期内新增短时间借款约3064.9万元人民币，一年内到期的非流动负债从566.85万元增至约1683万元人民币，新增长期借款约1.04亿元人民币。公司此前未有短时间借款或长期借款。
2026年3月26日， 特宝生物 披露向不特定对象发行可转债预案修订稿，公司拟募资不高于约15.33亿元人民币，用于新药研发、生物技术创新融合中心建设、产线建设等项目。