【波司登】波司登-高端化- 回归羽绒服主业 押注-户外风-冲击奢侈市场

　　多元化转型铩羽而归后，回归羽绒服赛道的国民品牌“波司登”正在和“加拿大鹅”比拼高端市场。

　　上周五晚，波司登（03998）发布截至3月末的2025财年业绩报告：公司收入同比上升11.6%至约259亿元人民币，股东应占溢利35.1亿元人民币，同比增长14.3%。

　　高端化提速对标加拿大鹅

　　在国内高端羽绒服市场逐渐升温的环境下，波司登正加速向“户外奢品”靠拢。

　　尽管“加拿大鹅”（Canada Goose）近年来走红社交平台，但大中华区市场营业收入不疾不徐，2025财年同比增长1%至4.3亿加元（约合人民币22亿元），与之相比波司登增速飞快。

　　波司登是我国知名羽绒服装品牌商，专注于羽绒服研发、设计、制作。旗下羽绒服品牌包含波司登、雪中飞、冰洁等。除低端“冰洁”品牌仅线上销售外，核心品牌波司登和雪中飞的销售大盘是线下门店。

　　2025财年，波司登的经销渠道在扩大。截至2025年3月31日，品牌羽绒服零售网点较上财年净增加253家至3470家，其中自营、第叁方经营零售网点数量分别为1236家（净增长100家）、2234家（净增长153家）。同期，波司登和雪中飞的零售网点分别为3207家、263家。

　　但公司毛利率有所下滑。品牌羽绒服2025财年毛利率同比下滑1.6个百分比至63.4%，主要因素包含加盟渠道增长更快、夏季推出的防晒衣等新品毛利率相对较低和成本上升等所致。

　　《财中社》发现，拆分上下半年来看，公司上半年收入、股东应占溢利分别同比增长18%及23%，下半年同比下降22%及25%。2025上半财年是2024年二、三季度，是羽绒服销售淡季，此时公司将防晒衣作为品类突破重点，推出新款防晒衣和户外冲锋衣成为淡季增长主力。至于下半财年“叠变”系列三合一叠穿冲锋衣羽绒服及3克羽绒服等新品，并没有拉动公司业绩增速。

　　为开脱“大众市场”定位，波司登正在通过海外投资补齐高端化短板。2021年12月，波司登引入经营联营公司高奢专业滑雪品牌博格纳（BOGNER）。2024年10月9日，波司登完成对加拿大奢侈羽绒服品牌慕瑟纳可（Moose Knuckles）31.6%股份的战略投资，波司登认为本次投资是公司聚焦中高端羽绒服核心主业、探索国际市场运营的重要举措， 2025财年多家联营公司共亏损2196万元。

　　目前公司自营“波司登”品牌也正在高端化转型，2024年公司推出南北极考察同款羽绒服，单价在6000元以上，但市场还没来得及调整，直到今天，波司登天猫官方旗舰店上该系列日常售价6999元的男女款分别累计成交200、700余单。

　　商誉计提再现多元化转型失败回归主业

　　尽管羽绒服高端化有声有色，但公司长时间以来的多元化努力告终，商誉减值损失从上年7000万增至1.7亿元人民币。

　　首先，女装品牌占比下滑。2025财年，女装业务收入仅有6.5亿元人民币，同比缩水超20%；品牌羽绒服录得收入216.7亿元人民币，同比增长11%；贴牌代工业务收入33.7亿元人民币，同比上升26.4%。

　　2007年，“小裁缝”高德康率领波司登成功登陆港交所，成为“羽绒服第壹股”，然而羽绒服作为季节性产品，春夏属于淡季。波司登曾试图开脱季节性限制，自2009年起相继推出男装、女装及家居等产品。2009年波司登以6.5亿元收购江苏康博制衣成立“波司登男装”，两年后孵化出高端男装品牌威德罗。后续又通过并购推出女装业务，包含美国潮牌洛卡薇尔（Rocawear）的大中华区业务、杰西品牌和邦宝品牌、天津女装等。

　　毫无疑问，四处投资的波司登偏离了羽绒服赛道，逐渐失去其在羽绒服领域无往不利的增长势头。2013财年波司登达到其巅峰期，零售网点一度增长至超13000家，但当年波司登已出现去库存压力。四年后的2017财年，公司门店只余超4000家，较门店最高时关店超三分之二，公司股票价格更是长期在每股0.4港元左右的“仙股”泥坑挣扎。

　　2019财年开始，公司开启“自救”，对多元化服装业务板块下的男装业务和居家服业务等非羽绒服业务全面缩减。直到2025财年末，公司对男装商誉已经全额计提完毕，女装杰西品牌商誉总值4.8亿元计提1.9亿元人民币，邦宝品牌5.3亿元累计减值4.2亿元人民币，天津女装也累计计提了9660万元商誉。