目前，中国证券监督管理委员会对*ST元成（ 元成股份 ，603388.SH）严重财务做假案作出行政处理事先告知。其中，拟对*ST元成当时担任老总、实际控制人祝昌人罚款2800万元。
《中国经营报》记者对上市公司（不含披露时已退市公司）披露的《行政处理决定书》《行政处理事先告知书》进行梳理后发现，自2025年以来，已经有39名实际控制人共（拟）被罚款2.86亿元人民币。
证监部门亦屡次强调，坚持“追首恶”，加大对做假公司大股东、实控人等直接责任人员的查处力度。
接受记者采访的专家表示，实控人在公司治理结构中处于极为重要的地位，同时大多情境下也是财务做假等犯法行为的“总策划人”和最大受益者，将实控人作为“追首恶”的关键对象，有助于增强法律威慑力，倒逼实控人规范行权，从源头遏制犯法行为的发生。
专家认为，当前“行民刑”立体化追究责任体系正在不断完善，应强化各项制度的常态化落地执行，进一步加大对实控人的处罚力度。
“追首恶”盯紧实控人
截至10月15日，年内有36家上市公司披露《行政处理决定书》《行政处理事先告知书》提及实控人（拟）被处罚情形，39名实控人共（拟）被罚款2.86亿元人民币。
值得注意的是，在证监部门的处罚文件中，实控人的责任认定往往被突出强调。
以*ST元成财务做假案为例，该公司连续三年虚增收入和利润，中国证券监督管理委员会拟对上市公司罚款3745.46万元人民币，对5名责任人员合计罚款4200万元。5名责任人员中，对当时担任老总、实际控制人祝昌人的处罚最重，罚款金额高达2800万元人民币，其中作为实际控制人罚款1850万元人民币，作为直接负责的主管人员罚款950万元。
浙江证监局在10月10日下发的《行政处理事先告知书》中指出，祝昌人作为 元成股份 当时担任实际控制人、老总，组织、指使公司虚增收入和利润，行为极其恶劣，违法情节较为严重，拟对祝昌人采取十年证券市场禁入措施。
在*ST广道（广道数字，920680.BJ）案中，当时担任老总、总经理、实际控制人金文明亦被重罚。
深圳证监局9月12日下发的《行政处理决定书》显示，金文明作为广道数字的控股股东、实际控制人，明知和放任公司实施财务做假，协调第叁方借款，审批同意其控制的两家关联公司配合资金流转。作为老总、总经理，全面负责公司经营管理，明知并放任公司通过伪造合同单据等方式实施财务做假。
为此，金文明被处以1500万元罚款，其中作为控股股东、实际控制人罚款1000万元人民币，作为直接负责的主管人员罚款500万元人民币，并被采取终身证券市场禁入措施。
其实，“追首恶”一直是证监部门近年来的执法重点之一。
2025年5月，中国证券监督管理委员会副主席陈华平在2025年“5·15全国投资者保护宣传日”活动上表示，坚持“追首恶”，加大对做假公司大股东、实控人等直接责任人员的查处力度。
6月，中国证券监督管理委员会在通报越博动力（已退市）财务做假案时指出，在严厉惩戒发行人、上市公司信息披露违法主体的同时，中国证券监督管理委员会始终紧盯公司实际控制人、控股股东、董监高等“关键少数”。
中国证券监督管理委员会官方网站显示，2024年，中国证券监督管理委员会从严处理35起财务做假案件中大股东、实控人的组织、指使责任，同比增长近60%。
权责利对等过罚相当
“‘追首恶’的核心逻辑在于‘权责利’对等的法律原则，实控人使用其控制权实施财务做假行为，亦是该犯法行为的最大和最终获取利益者，理应被予以严厉责罚。”锦天城律师事务所律师顾春峰对记者表示。
在顾春峰看来，实控人通常通过股权控制如直接持股、代持协议，或协议安排如表决权委托、一致行动协议，实际掌握公司核心资源分配权。更有甚者，完全躲在幕后策划，让其代理人作为“白手套”走在台前，极其具有隐蔽性和坑骗性。同时，实控人的幕后大老板地位所造成的实际控制权往往更容易能够绕过董事会、监事会等制衡机制，直接干预财务数据生成和信息披露流程。
“实际控制人经常通过控制财务部门、关联方交易等渠道直接实施做假，这种‘自上而下、偷天换日’的做假模式具有极强的隐蔽性和连续性。”顾春峰同时表示，财务做假往往与利益输送相伴而生，实控人往往可能通过虚构交易、关联方资金占用等方式转移上市公司资产。
“将实控人作为‘追首恶’的关键对象，有助于施展法律威慑力，倒逼实控人规范行权，从源头遏制犯法行为的发生。”国浩律师（上海）事务所合伙人黄江东亦对记者表示，实控人能够对上市公司人事、财务和经营决策进行控制，在存在治理缺陷的上市公司内部甚至能超越公司治理结构直接进行干预。同时，实控人大多是违规行为的最大受益者，因此在财务做假等案件中多数饰演“总策划”身份，组织、指使公司内外人员实施信息披露犯法行为，以便实控人完成利益输送或隐匿相关不利事实等。
“控股股东、实控人对董事、高管的任免和薪酬具有实质上的决定权，在财务做假中往往起主导作用，甚至可能会胁迫董事、高管财务做假，主观恶意更大，责任更大。同时与财务做假的利益关系往往也更大、更紧密。”北京上市公司协会原秘书长、中上协独董专委会委员余兴喜如是认为。
追究责任体系完善健全中
据专家介绍，当前“追首恶”的“行民刑”立体化追究责任体系正在不断完善健全中。
行政处理方面，证监部门可以采取没收违法所得及高额罚款、终身或定期禁入证券市场等方式予以“精准打击”。
例如，证券法规定，发行人的控股股东、实际控制人组织、指使从事虚假陈述犯法行为，或隐匿相关事项造成发生虚假陈述，处以100万元以上1000万元以下的罚款；对直接负责的主管人员和其它直接责任人员，处以50万元以上500万元以下的罚款。
民事赔偿方面，证券虚假陈述民事赔偿案件数量近年来大幅上升，且支持诉讼、代表人诉讼、代位诉讼等一系列赔偿救济制度在实践中相继启动。尤其是特别代表人诉讼，通过“默示加入、明示退出”机制可以有效帮助投资者维护权益。
刑事追究责任方面，在“应移尽移、当捕则捕”态势下，实际控制人因主导财务做假、欺诈发行、操作市场等行为被追究刑事责任的案例明显增加，其刑事责任亦有加码。
“当前的追究责任手段包含了行政、民事、刑事责任，法律手段应该说都有，需要完善的主要是在具体执法层面。例如投资者索赔方面还存在立案难、索赔难等诸多问题，公司因财务做假遭受重大损失后如何向造成损失的控股股东、实控人索赔等诸多问题。”余兴喜表示。
黄江东认为，在深化证监部门与公安司法机关联动、司法程序与行政监管程序的衔接、证券纠纷代表人诉讼的常态化开展等方面，仍有相应的完善空间。
顾春峰表示，目前行政处理罚款金额与违法所得的比率仍低于国际水平，建议对行政处理金额实行动态调整机制，进一步加大对实控人的处罚力度。
同时，在刑事和行政案件中，实控人领导的做假手段复杂，造成证据链构建困难，跨境追究责任更是难上加难。顾春峰认为，可建立“证券犯罪侦查专家库”，引入 大数据 分析识别异常交易模式，深化与境外司法管辖区的跨境数据共享，试点 区块链 技术实现交易记录溯源。
“在民事案件中，尤其在关联交易、内幕信息传递等隐蔽违法场景中，中小投资者举证能力薄弱。另外，部分实际控制人通过资产转移逃避赔偿，使得执行到位率偏低。”顾春峰建议推广“举证责任倒置”规则，要求实控人证明其行为无过错。同时建立“赔偿保证金制度”，强制上市公司及实控人在IPO时预留部分资金用于潜在赔偿。