【康拓医疗】西安医械-王者- 困在-小池塘-

　　从0成长为“细分赛道冠军”，就像在小水塘中成长为一条大鱼，成长时，小水塘是优势，能够心无旁骛精进，但长大后，小水塘就成了限制发展的桎梏。

　　发端于陕西的 康拓医疗 （688314）或许对此尤为明白，其专注三类植入医疗器械，主打PEEK颅骨固定产品，用了近20年时间，经过九死一生的残酷厮杀、最终敲锣科创板，目前PEEK材料颅骨修补和固定产品市场占据国内第壹大市场份额。

　　但当你做到“第壹”后，下一步呢？

　　乍看，公司的支撑产品满足一切优质医疗器械行业特点：超过80%毛利率、高技术壁垒，着实是让人倾慕的生意。

　　然而许多细分赛道冠军的槽点就在此——占据高毛利细分优势，也有一定技术壁垒，但盘子就这么大，想象空间严重不足，市场、业绩到达瓶颈后很难再突破，开辟新赛道，往往也缺乏大手笔资金“弹药”支持，只好缓步向前“挪动”。

　　净收入连续两年停滞

　　PEEK，即聚醚醚酮，是一种高性能的热塑性塑料，相对于钛材料，PEEK 材料具有个性化水平高、术后美观，隔热性强、不影响术后脑部医学影像检查等优势，近年来逐渐受到神经内科医患认可。

　　作为国内第壹个取得PEEK颅骨修补产品注册证的国产厂家，彼时 康拓医疗 以超70%的市占率，坐在高端细分领域的龙头位置。

　　业绩方面，2017年-2020年4年间集中爆发，公司营业收入由7248.70万元增长为1.64亿元人民币，归母净收入由1005.95万元增长为5238.14万元。

　　然而，2021年上市后不久，公司利润就陷入原地踏步的境地，2021年-2023年营业收入为2.13亿元、2.40亿元、2.75亿元人民币，归母净收入为8162.65万元、7569.82万元、7551.10万元人民币，连续两年负增长。

　　作为细分赛道“单项冠军”，产品单一是 康拓医疗 的最大“槽点”。

　　据了解，颅骨修补固定产品是 康拓医疗 绝对的支撑产品，2018-2020年间，颅骨修补固定产品分别占主营业收入入95.52%、94.77%、98.01%，其曾在IPO稳健中提示存在业务类别单一的危险，截至2023年，这一比例仍然保持在92.79%的高位。

　　与许多医疗器械、中药股一样， 康拓医疗 在营销上的投入比研发多得多，2023年营销费用为5505.63万元人民币，同比增长15.89%，研发费用为1763.76万元人民币，同比减少3.63，研发基因其实不算强大。“还有一部分起因是我们内部人员调整后，计算人数变了。” 康拓医疗 董秘办人士表示。

　　公司财务情况表现非常稳健，2021-2023年经营活动引发的钱财流量净额为1.03亿、9197.56万、8522.46万，超过同期净收入水平，存货周转天数由272.15天降低至258.14天，2023年资产负债率仅13.36%。

　　股票价格方面，据《每日经济新闻》，2021年5月18日 康拓医疗 在上海证交所上市，发行价17.34元每股，首日收盘价92.05元，上涨幅度高达430.9%，尔后股票价格一路上扬，自6月1日达到历史最高价133.35元/股后开始振荡下跌，从2024年2月开始维持在20元/股左右，距高点跌去超70%，

　　值得注意的是，跟随年报发布的还有募投项目延期的消息，2022年公司根据资金现状并结合产能规划，决定对募投项目二期建成时间延长至2024年4月30日，而今再次延长至2026年4月30日，截至2023年投资进度为67.10%。

　　下一步：开疆拓土

　　围绕颅骨修补固定产品这个“爆品”， 康拓医疗 既有市场流行的钛材料产品，也有公司赖以成名的PEEK材料产品，相比钛材更优质、但成本高，渗透率也低。

　　这些年，公司向主打的PEEK材料倾斜明显。

　　据万得数据，2023年神经外科产品中钛材料收入7679.45万元人民币，主营占比从2019年的48.53%降低至2023年的27.92%，PEEK材料收入1.67亿元人民币，占比从2019年的43.26%提高至60.68%，亦反映PEEK材料逐渐受市场认可。

　　不过，虽然市场占有率连续霸榜，但在2020年招股书中显示，其PEEK颅骨修补产品市场占有率已经有所下滑，与 迈普医学 市占率显现“此消彼长”态势，“当前的市占率没有相关数据，我们也不好统计。”上述人士表示。

　　基本盘尚算稳固， 康拓医疗 也在竭尽全力开拓新的业绩增长点。

　　其中，心胸外科业务值得关注，2023年实现营业收入1424.46万元人民币，其中PEEK材料胸骨固定带实现销售收入1367.01万元人民币，较上年同期增长83.39%，初步打开市场。

　　研发方面，据2023年报，作为国内唯一获批的PEEK粉材 3D打印 医疗器械产品于报告期后完成首例颅骨修补手术；“交联透明质酸钠凝胶”项目已进入临床试验阶段。

　　据证券时报2022年3月消息，PEEK颅骨修补产品目前主要以机械切削方式加工，材料浪费较多以致成本居高不下，而PEEK材料 3D打印 技术一旦上市，生产成本或将实现80%以上的降幅，落地后有望大幅拓展公司业绩空间。

　　不过，公司对于新业务、新市场拓展似乎也有一部分有些落入“进退两难”境地。

　　 康拓医疗 从2021年前后开始布局口腔业务，公司2023年5月回复称，公司目前已逐渐在陕西，甘肃，江苏，安徽，四川，重庆等十多个省份及城市完成经销商渠道的开拓签约，已逐渐实现口腔业务的突破。

　　不过，2023年公司口腔业务、可吸收颅骨修补、颌面修复类等许多产品加一起营业收入仅468.93万元人民币，同比增长36%，板块未来成长性仍然存疑。

　　“颌面的话，当前我们的品牌‘焕体’推广情况还可以，跟类似玻尿酸注射类不太一样，需要一点小小的手术，用PEEK技术植入进去，效果会好一些。”

　　相信大伙都明白，要想打入、口腔科、颌面修复及皮肤填充等领域市场，前期所需的营销费用往往不是个小数目，甚至砸进去连个水花都听不见也是常有的事，从2023年财务数据来看，公司营销费用同比增长15.89%，侵吞了一部分营业收入增长。

　　随着公司支撑产品PEEK材料产品、钛网板、金属颅骨钉等被并入 河南省 际联盟神外类耗材集采，对于渗透率提升、扩大市场有所助益，但对高毛利率影响颇大。“我们参考骨科之前的情景，（集采后）价格可能会降低70%-80%。”上述人士表示。

　　出海不利

　　作为更高质也更贵的新兴材料，PEEK材料市场应用与当地消费水平挂钩，越发达地区接受度越高， 康拓医疗 一直希望将PEEK技术卖到更“舍得花钱”的欧美市场去。

　　不过， 康拓医疗 的“出海”实在算不上顺畅，收购的两家海外公司从业绩上看似乎成了“拖油瓶”。

　　2017年，BIOPLATE被控股收购，成为 康拓医疗 海外研发、生产、销售的平台，但BIOPLATE的业绩自此连续亏损。数据显示，2017年至2020年上半年，BIOPLATE的净收入为-194.36万元、-188.22万元、-1155.15万元、-393.75万元。据统计，3年半时间，BIOPLATE净收入亏损高达1931.48万元。

　　而到了2021年后更是持续大额亏损，2021-2023年净收入为-1056.87万元、-2830.82万元、-2840.42万元人民币，而BIOPLATE在2023营业收入额才2776.07万元。该公司还出现资不抵债情况，总资产为4035.79万元人民币，净资产为-2876.49万元。

　　图片来源： 康拓医疗 2023年报

　　公司此前曾解释称，BIOPLATE公司2021年度亏损主要因围绕PEEK骨板在美国注册、上市推广及本土化生产投入较大，随着未来产品线的丰富，产品研发、注册的稳步推进及销售团队的扩充，经营状况将逐渐改善。

　　与BIOPLATE“打配合”的BRANCHPOINT公司，收益情况也欠安。

　　据了解，美国医疗器械市场的捆绑销售模式比较明显，产品线越全越有优势，为此公司还与BRANCHPOINT & AURA DEVELOPMENT LLC进行合作，通过参股方式获得无线颅内压监护仪的产品经销权，计划引入产品和公司现有神经外科产品形成互补，提高公司海外市场竞争力。

　　2023年5月，公司向BRANCHPOINT增资200万美元，持股比例由16.67%提高至33.33%，但该公司2023年权益法下确认的投资损益为-515.70万元人民币，

　　从区域收入分布看，2017年至2020年上半年 康拓医疗 的海外收入占比分别为7.55%、10.07%、8.50%和9.09%，收购后并未实现明显增长。

　　转至2021年-2023年，公司境外收入1136.92万元、1590.59万元、1969.45万元人民币，占主要业务收入比重为5.34%、6.93%、7.50%，处于缓步上升阶段，毛利率在50%左右波动。

　　不仅于此，美国子公司BIOPLATE的高运营成本，也造成 康拓医疗 管理费用率均高于可比公司。

　　据IPO文件，2017年至2019年， 康拓医疗 的管理费用分别为1600.73万元、2837.39万元、3187.37万元人民币，占营业收入的比率分别为22.08%、25.91%、21.56%，远高于同行业可比公司的11.79%、6.70%、4.84%。目前， 康拓医疗 管理费用仍在不断走高，已超过5000万元。

　　“因为海外人工等成本相当高，现在BIOPLATE的产线已经基本转移到国内了。”对于海外物流运输等诸多问题，“也是我们平衡之后做的决策，整体成本是会变低一些。”上述人士表示。

　　细分赛道见顶，不断开疆拓土需求造成三费难以消减，2023年均出现超过10%水平上涨，唯独研发费用下降3.63%，或是公司困局的侧面体现。

　　而不论未来前景咋样，BIOPLATE连续7年亏损，且缺口未见弥合趋势，绝对是一个需要正视的现实问题。