益智
浙江财经大学金融学教授、博士生导师
浙江大学公共政策研究院研究员
相对于完善的ST 退市预警制度，非ST 一元退市规则和5家非ST 退市公司，是目前A股市场中的一个关注焦点。如果退市赔偿以此为抓手，赔偿切口小，容易聚焦，能够发出监管层保护中小投资人的强烈信号，并能增强对各类资金的吸引力。
为深入贯彻落实高层会议精神，推进资本市场深化改革和高质量发展，中国证券监督管理委员会主席吴清屡次主持召开了专题座谈会。笔者认为，随着新“国九条”和资本市场“1+N”政策体系的落实落地，一揽子有针对性的增量政策接续发力，足额高效落实退市公司投资者赔偿，有助于更加重视投资者回报的市场生态进一步形成，将明显提升对各类资金尤其是耐心资本和长线资金的吸引力。
卓朗科技 在2024年年末公告退市， 普利制药 在2025年年初公告被实施退市风险警示，两家公司的股东因遭遇“闷杀”而痛苦不堪。但这些股东与2024年6月至“9·24”新政之间，因非ST一元面值退市的5家上市公司的股东相比，却一点都不冤枉。
卓朗科技 于2024年12月26日公告，中国证券监督管理委员会认定公司2019年至2023年年报连续虚增营业收入和利润，总额分别为18.2亿元和13.4亿元人民币。 卓朗科技 虚假信息披露触及了重大违法强制退市情形。连续5年的财务作假行为，也意味着广大投资者被 卓朗科技 蒙蔽了5年。
普利制药 2021年和2022年的年报分别虚增收入 514604184.72元和515899077.56元，占当年披露营业收入的34.11%和28.56%；分别虚增利润总额308018435.49元和387417257.52元，占当年披露利润总额的65.88%和88.27%。2025年1月7日，公司股票被实施退市风险警示。根据中国证券监督管理委员会相关解释口径，理论上， 普利制药 还有一年时间用以避免退市。
逾120家公司收到警示函
新年伊始，就有120多家上市公司收到监管警示函、行政处理决定书和退市风险预警。笔者认为，退市新规的目的并没有达到。
*ST吉药 在2022年就“披星戴帽”了，2023年取消了退市风险警示，但2024年又因为2023年年报净资产为负，再次“披星戴帽”。根据现有的退市规则， *ST吉药 有99.99%的存在性是要退市的。但就是这样一家公司，却在最近出现了连续3个交易日20%的涨停板，让人不可 思议。
投资者在投诉非 ST股 票一元退市规则不得人心时，得到深交所的回应是：“公司股票价格是二级市场投资者交易的结果，股票价格低于1元的企业滞留市场缺乏明显的投融资效益，无益于优化配置市场资源。我所持续督促上市公司依规履行信息披露义务、及时提示相关风险，以便投资者谨慎作出投资决策。”然而，笔者注意到， 中银绒业 连续18个跌停板，并没有享受到“我所持续督促上市公司依规履行信息披露义务、及时提示相关风险，以便投资者谨慎作出投资决策”的待遇。
令人欣喜的是，去年已经退市的企业，如爱迪尔、腾信股份、吉艾科技等，也收到中国证券监督管理委员会的行政处理决定，说明退市其实其实不是“免死金牌”，绝不允许“浑水摸鱼”“一退了之”，也表明了监管职能部门对资本市场非法行为的“零容忍”态度，和“追首恶”的决心。在过往已经有的证券虚假陈述案例中，多数以中国证券监督管理委员会的行政处理作为判案依据，但在2022年的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》生效后，凭借警示函也能打赢该类诉讼。
五家非ST退市公司
在 中银绒业 、 正源股份 、 鹏都农牧 、 广汇汽车 和 海印股份 这五家公司中，除了 正源股份 由于股权质押诉讼缠身，早已放弃重新上市的申诉权利不予讨论之外， 中银绒业 到目前为止没有收到任何处罚信息。 鹏都农牧 、 广汇汽车 和 海印股份 退市后都受到了处罚。
幸福的家庭陈旧见解，不幸的家庭各有各的不幸。我们来研究一下这四家公司在退市前后的详细情况。
鹏都农牧 于2024年10月25日公告退市，11月20日公告因信息披露违法受到湖南证监局的一系列处罚。首先是未依法及时披露控股股东非经营性资金占用；其次是2020年至2022年的年报、半年报存在重大遗漏；第叁是对相关高管的处罚。可以说，由于上述非法行为没有及时进行信息披露，造成了 鹏都农牧 的退市。那么，在其退市前，投资者都能索赔。之所以没有被“披星戴帽”就退市，是因为触达了非ST 一元面值退市条件。身为一个负责任的监察管理职能部门，应该及时停牌并对其进行核查。如果没啥问题，就不应该退市；如果查实存在问题，就应该像 卓朗科技 和 普利制药 那样，戴上“*ST”帽子后再做决定。如果 鹏都农牧 “戴帽”复盘后，20个交易日股票价格低于1元，则可以依法退市。
广汇汽车 于2024年8月28日正式终止上市，9月29日收到大连证监局下发的《责令改正决定书》，要求其按期归还用于补充流动资金的募集资金，涉及金额13.42亿元人民币。2023年，公司的营业收入达到了1379.98亿元人民币，净收入为3.9246亿元；2024年一季度，公司的账面上还躺着83.36亿元的货币资金。 广汇汽车 借壳上市9年，通过定向增发与发行可转债，募资超过400亿元人民币。这些募资主要用于高溢价购买大股东广汇集团的资产，其中77亿元是无形资产，还发生了187.5亿元的商誉。在退市之初，有一种说法甚嚣尘上，“因为是面值退市，不涉及财务作假、虚假信息披露等非法问题，所以投资者甚至无法索赔”，此言差矣。是否违法是一个动态过程，退市之前即便没有发现犯罪行为，事后追认的犯罪行为仍然是强有力的索赔证据。
海印股份 于2024年9月18日公告退市。在股票价格连续17个交易日低于1元时，即7月18日晚间， 海印股份 紧急发布《关于规画发行股份购买资产事项暨停牌》的公告，拟收购江苏巨电51%的股权，8月1日复牌时却发布了《终止规画发行股份购买资产事项》。这个接近连续20个交易日股票价格低于1元的停牌，让当初遭遇18个跌停板、申请停牌未果的 中银绒业 羡慕嫉妒恨。这不仅说明了监管执法标准的不统一，还倒逼出 海印股份 其实的虚假重组公告。12月6日，公司因涉嫌信息披露非法，收到中国证券监督管理委员会下发的《立案告知书》，决定对公司及老总邵建明立案。有趣的是，2025年1月7日，在退市板交易的海印5发布增持股份进展公告，增持计划到期日由2024年12月18日顺延至2025年4月12日，说明其还是有一定实力的。当然， 海印股份 的股东也可以凭借追认的立案处罚进行退市索赔。
中银绒业 三年前刚刚完成债务重整时，账上还有逾10亿元现金，基本面较为健康。到目前为止，公司没有收到监管职能部门的警示函和立案告知书。 中银绒业 原第壹大股东破产重整账户清仓未公告，2020年和2021年的第壹大股东破产重整账户期间共减持超过16%股份，约6.9亿股，但从未发布过减持公告，涉嫌信息披露违法及非法减持。2024年6月5日，第叁大股东在退市关键窗口期，借道其控股子公司累计抛售约1.71亿股，期间遭遇18个10%的跌停板，深交所没有停牌核查原因，闪电退市。
2025年1月9日，中银5公告，将回购专用证券账户中尚余的15589115股股票，对其进行注销。笔者认为，这不仅提升了股东价值，也为日后申请重新上市找到一条思路。
笔者建议，中银5的管理层应合理运用账上的资 金，低价回购公司股票。《上市公司股东减持股份管理办法》对大股东的认定做了明确安排，好比，虽然大股东持股不足5%，但大股东的一致行动人也要遵守大股东的约束。从 中银绒业 回复深交所的年报问询函中可以发现，频繁出现在其前十大股东的深圳宏语等私募机构，疑似第壹大股东的一致行动人，但其频繁大额增减持 中银绒业 股票均未进行公告。因此，笔者认为， 中银绒业 的退市主要是因某些大股东信息披露违法和非法巨额减持造成的。央行发布的《中国金融稳定报告（2024）》中提出，大力落实投资者赔偿救济，对重大违法退市负有责任的主体须依法赔偿投资者损失。
1月10日，中国证券监督管理委员会发布行政处理决定书，因操作 金陵体育 股票，自然人许淼被中国证券监督管理委员会罚没4.7亿元；人形 机器人 概念股 日发精机 公告，控股股东日发集团收到中国证券监督管理委员会立案告知书，涉嫌信息披露非法及违反限制性规定转让证券。 中银绒业 与 金陵体育 类似，就是被某些大股东非法减持操作而造成了退市。因此，其退市索赔的焦点，应该是这些违法的大股东及其一致行动人。
目前摆在这些违法者面前的有三条路：一是市场行为补偿，即其破产重整账户和第叁大股东务必依法回购其非法减持的股份；二是行政处理补偿，即针对其操作股票的罚款；三是民法刑法补偿，即为了豁免法律严厉责罚，需要提交足额的补偿和解金。因此，所谓非ST 退市公司没有受四处罚，中小投资者无法索赔的论调完全是流言蜚语，一个优秀正常经营的企业突然退市，如此重大的事情居 然无人担责，怎么可能呢？这也是A股投资者没有安全感，热衷炒概念的根本之一。
对于第叁大股东在退市窗口期清仓减持，造成 中银绒业 退市的问题，有投资者向深交所投诉，得到的回应是其持股比例为4.02%，没有超过5%，因此，减持可以不公告。对于持股超过16%的股东持续减持为何不预告的问题，深交所却没有回复。撇开对5%的纠缠，《中华人民共和国公司法》第贰十条规定：公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程，依法行使股东权利，不得滥用股东权利损害公司或其它股东的利益。公司股东滥用股东权利给公司或其它股东造成损失的，应当依法承担赔偿责任。因此， 中银绒业 的第叁大股东也应该负赔偿责任。
高效足额赔偿有先例
其实，高效足额赔偿也不是没有先例。紫鑫存储做假上市先行赔付工作在三个月内高效完成，累计申报有效赔付金额约10.86亿元人民币，实现了行政执法和民事赔偿的有效结合，节约了司法资源、提高了执法效率。通过快速赔偿投资者损失，在前端及时化解相关民事纠纷，实现了法律效果与社会效果的统一，这种赔偿方式值得推广。
笔者认为，相对于完善的ST 退市预警制度，非ST 一元退市规则和五家非ST 退市公司，是目前A股市场中的一个关注焦点。如果退市赔偿以此为抓手，赔偿切口小，容易聚焦，能够发出监管层保护中小投资人的强烈信号，并能增强对各类资金的吸引力。