【金山办公】金山办公2.54亿收购争议 - 标的估值翻倍，盈利停滞

　　不久前， 金山办公 （688111）公告称拟现金收购子公司数科网维31.98%的剩余全部股权。《财中社》注意到，2024年，数科网维归属于母公司所有者的净收入为3900万元人民币，与5年前相比仅增长6.37%，但估值却增长98.45%。

　　另外， 金山办公 与数科网维前股东冠群股份间存在著作权纠纷，冠群股份称公司在金融领域销售数科OFD软件构成侵权，并要求停止侵权并索赔1.50亿元及合理费用。

　　动机合理，时机存疑

　　 金山办公 于6月5日发布公告，拟以自有资金2.54亿元收购子公司网维31.98%的少数股东股权。公告显示，数科网维是OFD国家版式标准的核心技术方，全资控股可消除少数股东决策干扰，加速产品整合与国产替代，符合 金山办公 布局政务及行业文档市场的长期战略。

　　需要强调的是，2020年8月， 金山办公 以自有资金1.50亿元从冠群股份手中购得数科网维37.52%的股份。2019年，数科网维营业收入为9692万元人民币，净收入为3676万元。计算可知，数科网维100%股权估值约为4亿元人民币，PE为10.90倍。

　　最新数据显示，2024年，数科网维营业收入为1.81亿元人民币，归属于母公司所有者的净收入为3900万元。据此计算，数科网维100%股权估值约为7.93亿元人民币，PE约为20.34倍。

　　与2019年相比，数科网维2024年营业收入增长了86.75%，净收入却只增长了6.37%，净收入率由37.83%降至21.55%，利润增长滞后于收入增长的同时，盈利能力也明显下降。

　　更为关键的是，在盈利能力下降的情景下，数科网维100%股权估值由此前的4亿元增至7.94亿元人民币，增幅为98.45%，公司PE也由10.90倍提高至20.34倍。

　　不仅如此， 金山办公 还与数科网维前股东冠群股份间存在著作权纠纷，冠群股份主张其与数科网维签署的《代理合作协议》授予其在金融、证券、保险、信托行业的独家销售权，指控 金山办公 在金融领域销售数科OFD软件构成侵权，并要求停止侵权并索赔1.5亿元及合理费用。

　　公开信息显示，北京 知识产权 法院于2024年6月作出一审判决，驳回原告冠群股份的全部诉讼请求。随后，冠群股份向 北京市 顶级人民法院提起上诉， 北京市 顶级人民法院于2024年11月作出二审判决，判决驳回上诉，维持原判。

　　2025年2月，冠群股份向最高人民法院申请再审，最高人民法院现已立案。依据《民事诉讼法》，再审立案门槛较高，需符合法定事由，若再审推翻此前判决， 金山办公 可能面临巨额赔偿及销售禁令，尤其在金融、保险等四大行业，这直接影响数科网维的业务收入及估值。

　　交易设计隐藏风险

　　据收购公告，此次收购附加了股权绑定条款，数科网维管理层王少康、刘丹及数科合创、共创一号、共创三号承诺在二级市场或以其它合法方式购买 金山办公 股票，购买股票的钱财合计很多于1.19亿元人民币，约占此次收购对价的47%。

　　另外，上述股东自愿将其所购买的 金山办公 股票锁定五年，自购买完成之日起计算，并分期解锁。在完成设定的年度考核指标的条件下，每年可解锁其持股的20%。若未完成年度考核指标，则当期不予解锁，且所有未解锁股票的锁定期均自动顺延一年。

　　顺延最多可进行三次，若顺延期满仍未解锁，该部分股票将由 金山办公 无偿回购。如转让方在 金山办公 或数科网维任职期间离职，其所有未解锁股票同样由 金山办公 无偿回购。

　　上述交易条款设计意图绑定数科网维核心团队，但考核指标其实其实不透明，收购公告中并未披露具体的考核指标。若转让方未完成考核指标或核心人员离职，可能引发股票回购纠纷，增加管理复杂度。