【恒运昌】IPO雷达 - 净利润三年增4倍后-变脸-？恒运昌IPO下周闯关，手握4亿现金仍募资补流遭质疑

　　深圳商报·读创客户端记者李耿光

　　上海证交所网站披露，2025年11月14日（周五），上海证交所上市委将审议深圳恒运昌真空技术股份有限公司（以下简称“恒运昌”）科创板IPO项目。恒运昌于2025年6月13日申报科创板IPO，保荐机构为 中信证券 。

　　值得注意的是，在递表20天后即7月3日，在中国证券业协会发布的《关于2025年第贰批首发企业现场检查抽查名单的公告》中，恒运昌被抽中现场检查，对于业绩连续上涨的半导体企业缘何被中国证券监督管理委员会列入现场检查名单，一时引发外界的广泛猜想。

　　公开信息显示，建立于2013年3月19日的恒运昌主要业务为离子体射频电源系统、等离子体激发装置、等离子体直流电源、各种配件的研发、生产、销售及技术服务。该公司已先后推出CSL、Bestda、Aspen三代产品，其中第叁代产品可支撑7-14纳米制程，公司自称达到国际顶尖水平并填补国内空白。

　　目前，恒运昌的产品主要用于国内半导体设备厂商，尚未进入国际厂商。根据第叁方数据统计，恒运昌2024年的市场份额排名国内第壹：中国内地“等离子体射频电源系统”市场份额3.8%，中国内地“半导体行业等离子体射频电源系统”市场份额6.1%。目前，公司产品已量产交付 拓荆科技 、 中微公司 、 北方华创 、 微导纳米 和 盛美上海 等头部半导体设备商。

　　经营业绩方面，2021年~2025年1至6月（下称报告期），恒运昌各期收入分别为15,815.80万元、32,526.85万元、54,079.03万元和30,405.63万元人民币，2022年~2024年营业收入复合增速为84.91%，实现高速增长。

　　报告期内，公司归属于母公司股东的净收入分别为2,618.79万元、7,982.73万元、14,154.02万元和6,934.76万元人民币，扣除非我们时常性损益后归属于母公司股东的净收入分别为1,961.17万元、6,853.38万元、12,897.09万元和6,476.31万元人民币，盈利能力持续提升，2022年~2024年复合增长率为156.44%。公司销售规模呈上升趋势，盈利能力良好，整体竞争能力较强，处于快速发展阶段。

　　记者了解到，恒运昌报告期内营业收入从2022年的1.58亿元猛增至2024年的5.41亿元人民币，三年增长率达242%；归母净收入同步从2618.79万元增长至1.42亿元人民币，增幅超440%，盈利能力表现亮眼。

　　然而，公司业绩增长可连续性存疑。2025年1-6月，公司收入较上年同期上升而净收入下降，恒运昌解释称，主要因为2025年1-6月加大研发投入。公司2025年1-6月研发费用为4,330.84万元人民币，较上年同期增加72.63%。

　　招股书显示，恒运昌于最近三年及一期研发经费保持增长，累计研发投入强度超过累计营业收入的10%，超过行业平均水平。若未来研发成果未能及时转化，将直接拖累盈利表现。

　　值得警惕的是，2025年上半年，恒运昌营业收入3.04亿元人民币，其中6月单月收入达8039.68万元人民币，占上半年营业收入26.44%，远超历史同期水平。

　　对此，交易所疑问公司是否存在集中确认收入的情景。恒运昌回复表示，2025年6月份收入相对较高系公司根据客户需求安排生产发货，不存在6月份集中确认收入的情景。

　　这时，恒运昌发出业绩“变脸”预警，公司预计2025年度营业收入同比小幅下降，净收入预计下滑21%-30%。在手订单持续萎缩，6月末在手订单1.2亿元人民币，9月末进一步下滑至8440万元人民币，反映下游需求调整造成的订单压力。

　　恒运昌称，2025年度净收入下降幅度较大主要系：一方面2025年度公司加大研发投入，研发费用大幅增加；另一方面公司 2025 年度进行产能扩充，沈阳和北京子公司筹备期间发生的支出计入管理费用，造成管理费用较上年同期大幅增加。

　　风险因素方面，恒运昌客户集中度极高，依赖单一客户。

　　报告期内，公司向 拓荆科技 销售收入分别为7,153.80万元、18,918.04万元、34,142.26万元及18,870.62万元人民币，占营业收入的比重分别为45.23%、58.16%、63.13%和62.06%。2023年、2024年及2025年1-6月，公司存在向第壹大客户 拓荆科技 的销售比例超过50%的情形。尽管双方合作稳定，但若该客户订单发生波动或转向其它供货商，公司将面临业绩“断崖式”下跌的危险。

　　更为特殊的是， 拓荆科技 同时持有恒运昌3.42%股份，形成“客户+股东”的双重关系。

　　恒运昌实控人绝对控股，治理结构同样引发关注。

　　本次发行前，乐卫平不仅合计控制恒运昌72.8727%的股份表决权。同时，报告期内乐卫平长期担任恒运昌的老总和总经理。招股书中也坦承存在“实际控制人不妥控制风险”，可能影响公司决策的独立性与中小股东利益。

　　另外，恒运昌募资合理性遭疑问。

　　根据招股书（上会稿），本次IPO恒运昌调整了募集资金投资项目规模，拟使用募集资金投入金额为14.69亿元投向“沈阳半导体射频电源系统产业化建设项目”等5大项目，其中1.69亿元拟用于补充流动资金。但截至2025年上半年，公司账面货币资金已达4亿元人民币，交易性金融资产（结构性存款及理财产品）在2023年更是高达3.41亿元人民币，资金极为充裕。

　　在无大额负债压力的情景下，仍大额募资补流，引发市场对其"坑钱"的疑惑，上海证交所也重点问询了募集资金规模的必要性与合理性。