【IDEAYA Biosciences】初源新材IPO - 降价未能提振业绩 研发人员激励不足

　　目前，湖南初源 新材料 股份有限公司（下称“初源新材”）第壹次提交招股书申报稿，拟于创业板上市，本次公司拟募集12.2亿元人民币，主要用于产能扩建。

　　初源新材主营产品感光干膜，主要应用于 PCB 线路制造等生产环节。《财中社》发现，虽然在内资企业中公司市占率最高，但行业规模较小，公司靠降价抢占市场份额，而从近几年收入增长来看，在应收款快速增长的同时，公司收入并未有明显增长，净收入也裹足不前，且公司对于研发人员的 股权激励 也远不及其它人员。

　　应收增长快，降价策略效果欠安

　　2022-2024年，初源新材实现的营业收入分别为9.1亿元、8.9亿元和10.57亿元人民币，归母净收入分别为1.6亿元、1.55亿元和1.7亿元人民币，扣非净收入分别为1.49亿元、1.49亿元和1.5亿元人民币。

　　虽然营业收入有所增长，但公司扣非净收入基本保持不变，归母净收入的增幅也远小于营业收入。

　　值得强调的是，相比于营业收入，公司应收账款增长更快：2022-2024年年末，公司应收账款账面价值分别为3.63亿元、3.97亿元和5.39亿元人民币，占期末流动资产的比率分别为42.67%、41.68%和40.73%；应收账款账面余额占当期营业收入的比率分别为42.10%、 48.03%和55.56%。而各期，公司信用减值损失分别为238万元、1104万元、1816万元。

　　相比于应收账款，公司应付账款低得多，各期末分别为8228万元、1.36亿元和9815万元人民币，表明公司在产业链中的话语权不强，被下游客户占用大量金额，但却不能相应地占用上游供货商资金。

　　另外需注意的是，公司毛利率有所下滑，主要是产品销售单价下降所致。报告期各期，公司营业毛利率分别为34.74%、39.04%和35.39%；而公司HD系列产品的销售均价分别为4.82元/平方、4.51元/平方和4.2元/平方，2023-2024年分别同比下降6.39%和6.81%，HR系列产品的销售均价分别为4.06元/平方、3.98元/平方和3.79元/平方，2023-2024年分别同比下降1.94%和4.77%。

　　据申报稿，报告期内，为提升公司的市场份额，公司根据市场竞争情况对产品定价策略进行了优化，2023年和2024年HD系列产品销售均价同比下降；公司结合自身的成本管控水平、市场竞争情况等原因对HR系列产品进行了小幅调价。

　　需要说明的是，感光干膜市场规模其实不算大，数据显示，2024年全球感光干膜市场规模为80.3亿元人民币，预计2029年达到110.9亿元人民币。而现今全球感光干膜生产企业主要可分为两类，即以长兴材料、旭化成、力森诺科、杜邦等为代表的外资及中国台资企业，和以初源新材为代表的中国大陆企业。在市场占有率方面，外资及台资企业长期占据70%以上的全球市场份额，2024年公司全球市场占有率13.2%，是内资感光干膜企业中市场占有率最高的企业。但从上述降价抢市场的情景来看，要实现收入或市场份额的持续增长其实不简单。

　　研发重视或不足

　　2022-2024年，初源新材的主要费用项目中，研发费用绝对金额及增长情况明显不及销售费用及管理费用。各期，公司销售费用分别为4923万元、5883万元和6822万元人民币，管理费用分别为2566万元、4628万元和6132万元人民币，然而研发费用仅为3262万元、3790万元和3967万元。

　　这是因为公司给予研发人员的股份支付较低：2023-2024年，公司销售费用中的股份支付金额分别825万元、1054万元人民币，管理费用中股份支付金额分别为1223万元、1532万元人民币，而研发费用中股份支付金额分别为150万元、193万元人民币，三者差距特别明显；而从员工结构来看，公司研发人员相较于管理人员及销售人员规模其实不是处于非常低的水平，差距其实不明显。这或许可以在一定水平上说明，公司对于研发人员的 股权激励 其实不十分重视。

　　截至报告期末，公司共拥有53项专利，其中发明专利20项、实用新型专利33项。20项发明专利中5项为受让取得，33项实用新型专利中23项为受让取得。