【美锦能源】业绩亏损、转型遇阻、股东高质押，美锦能源赴港上市前景几何？

　　 山西焦化 龙头正计划赴港上市。

　　目前，山西 美锦能源 股份有限公司(下称 美锦能源 ，000723.SZ)官宣正在规画境外发行股份（H股）并在香港联交所上市事项，该公司正在与相关中介机构就本次H股发行上市的具体推进工作进行商讨，相关细节尚未确定。

　　如果 美锦能源 港股上市成功，将成为山西首个“A＋H”股企业。目前在煤炭行业中，目前仅有 中国神华 (601088.SH/01088.HK)、 中煤能源 (601898.SH/01898.HK)、 兖矿能源 (600188.SH/01171.HK)等少数企业实现“A＋H”布局。

　　除 美锦能源 外，另一煤炭行业龙头中国平煤神马集团推进资产证券化，公司旗下的 平煤股份 (601666.SH)、 神马股份 (600810.SH)也计划赴港上市，但目前并未递表。

　　 美锦能源 赴港上市的背后，是其亏损的业绩，和面临的转型阵痛。

　　 美锦能源 是国内最大的独立焦化企业之一，其前身为天宇电气。2007年，美锦集团实施资产置换的重大资产重组，将旗下山西美锦焦化有限公司90％的股权置入 美锦能源 ，同时置出天宇电气原有资产，并实施股权分置改革，之后公司更名为 美锦能源 ，至此完成借壳上市。

　　八年后， 美锦能源 进行了百亿大重组。其通过向控股股东美锦集团发行16.8亿股股份并支付现金的形式，购买其持有的汾西太岳76.96%的股权、东于煤业、美锦煤焦化、天津美锦和大连美锦100%的股权，交易金额合计77.28亿元人民币。

　　本次重组完成后， 美锦能源 实现了“煤-焦-气-化”全产业链布局。该公司当前拥有895万吨/年焦炭在产产能，煤炭产能630万吨/年。

　　界面新闻梳理 美锦能源 近六年财报，公司业绩显现明显起伏。

　　制图：田鹤琪

　　2020年，该公司净利下滑仅三成，其表示主要受全球新冠肺炎疫情冲击、煤焦市场价格波动等原因影响。2021年-2022年， 美锦能源 净收入稳定在20亿元以上。然而，好景不长，2023年公司净收入一度下跌近九成，减少了近20亿。

　　2024年， 美锦能源 时隔九年首度陷入亏损。

　　该公司归因于受煤炭、焦炭的市场价格总体显现下跌趋势，同时受下游钢铁市场行业影响，营业收入及净收入不及上年同期。

　　亏损的势头仍在持续。据该公司近期披露的半年报业绩，今年上半年预计亏损4.8亿-7亿元人民币。该公司同样将其归咎于煤炭、焦炭价格下行，其主要产品毛利率持续承压。

　　据 卓创资讯 数据，今年1-6月，焦炭主流市场价格累计降十轮，仅4月上涨一轮，以山西准一级干熄焦出厂价格为例，截至6月30日，山西准一级干熄焦市场价收于1225元/吨，较1月初累计降460元/吨，降幅27.3%，同比降幅40.82%。

　　 美锦能源 营业收入结构长期高度依赖焦化业务，近五年占比均超95%。2024年，其煤焦化业务毛利率为7.16%，同比下降4.93%，盈利空间持续收窄。

　　业绩低迷的同时， 美锦能源 的财务风险持续累积。

　　制图：田鹤琪

　　据界面新闻统计，2020-2024年， 美锦能源 资产负债率居高不下，分别为55.53%、51.47%、54.76%、60.2%、64.01%，今年一季度则攀升至65.27%。

　　2022年， 美锦能源 资金流恶化，其当年资金流同比下降34.93%至31.95亿元人民币，2023年再度下跌71.48%至9.11亿元人民币，2024年微涨3.25%至9.41亿元人民币。

　　2025年， 美锦能源 累计为子公司担保余额77.67亿元人民币，占净资产53.75%，超过50%的监察管理警戒线。

　　被担保的对象普遍亏损。例如氢能车企飞驰科技负债率95.93%，2024年亏超1亿元；华盛化工负债率74.62%，年亏3.93亿元；贵州蓝天鼎美水务有限公司截直到今天年一季度净亏损477.82万元。

　　作为煤焦巨头的 美锦能源 ，近年始终在寻找转型，氢能是其看中的赛道。

　　界面新闻注意到， 美锦能源 过去以焦化行业和其它行业来概括营业收入。2024年，其开始以煤焦化行业和氢能行业来概括营业收入。

　　该公司在2017年开始大力布局氢能产业，投入大量金额用于技术研发、项目建设和企业并购。按其设想，依托焦化主业副产氢的资源，构建“制氢-储运-加注-应用”的全产业链。

　　但其实，氢能产业是一个高投入、长周期的领域，短时间内难以实现规模化盈利。

　　目前，氢能业务占 美锦能源 营业收入比重仍然较小。2024年，该公司的氢能业务实现营业收入7.92亿元人民币，占总收入的4.16%，相比上一年下跌1.02%。

　　 美锦能源 旗下氢 燃料电池 汽车整车制造企业飞驰科技、青岛美锦去年合计仅销634辆，同比下跌27.95%，飞驰科技和青岛美锦分别净亏损1.05亿元和0.72亿元人民币。

　　 美锦能源 的氢能项目还出现大幅延期的情景。原计划今年6月底投入生产的“美锦氢能总部基地一期”宣布延期一年至2026年6月。该项目已投募集资金32.8亿元 。

　　 美锦能源 也坦言“行业仍面临多重制约因素，影响市场规模化进程与商业化发展。”

　　在资金周转层面，现行的“ 燃料电池 汽车示范城市群奖励政策”要求参与示范的联合体先购置车辆、参与示范，再申请奖励，由专家组验收后发放奖金，造成产业链各环节资金回笼效率普遍偏低，行业应收账款周期长，企业资金压力大，影响公司正常运营与技术创新投入。

　　去年， 美锦能源 应收账款期末账面余额15.38亿元人民币，相比期初上涨了20.6%。其中，一年以内（含一年）的所占比例最大，约为47%，三年以上所占比例不小，达15.2%。

　　这时，氢能基础设施建设滞后与制氢成本居高不下形成双向掣肘。加氢站布局分布失衡，影响了 燃料电池 汽车的规模化推广与应用，制约了商业化应用场景的拓展。

　　另外，制氢环节的经济性矛盾仍未突破，可再生能源制绿氢的综合成本相较传统化石能源制氢仍缺乏竞争力。

　　不过， 美锦能源 对公司“传统+氢能”双轮驱动模式仍持乐观的态度。

　　今年4月，有投资者提出“未来公司的 氢能源 行业发展能否改变公司作为周期性行业造成的不稳定盈利的业绩”疑问时，该公司回应称，“‘传统+氢能’双轮驱动模式通过主业资金流反哺氢能技术迭代，氢能商业化落地后将形成稳定增长极，对冲周期波动。焦化副产氢成本优势叠加政策红利，氢能业务加速放量，预计未来盈利结构持续优化，驱动业绩穿越周期，增强可持续发展韧性。”

　　业绩持续承压下， 美锦能源 有所行动。

　　去年10月， 美锦能源 原计划通过发行股份购买资产的形式，从控股股东及其关联企业手中收购三家煤炭企业股权，以提升盈利能力和抗风险能力。

　　但时隔半年后，该公司于今年4月发布进展公告后，最终取消了此次重组。

　　该公司在后续召开的投资者关系活动会上表示，“终止重组系审慎决策，未来将综合评估市场环境、标的资质及股东利益，严格履行程序推进优质资产整合。当前聚焦主业精细化运营与氢能全产业链布局，强化核心竞争力。”

　　 美锦能源 的实控人为山西商界颇具影响力的姚俊良家族。

　　2017-2023年，姚俊良家族连续七年连任山西首富，2022年身家达到329亿元 。但2024年财富降至76亿元人民币，在2025年《新财富500创富榜》中，姚俊良家族身家76亿元人民币，位列总榜第447名，在山西富豪榜排名降至第叁，与巅峰时期相比，财富大幅缩水。

　　 美锦能源 是姚俊良家族最重要的资产，公司控股股东为 美锦能源 集团有限公司。天眼查显示，当前 美锦能源 集团持有 美锦能源 37.15%的股份。

　　姚俊良身兼 美锦能源 集团老总兼总经理，其兄弟姐妹姚俊杰、姚俊花、姚三俊、姚俊卿担任集团董事。姚俊良之子姚锦龙担任上市公司 美锦能源 的老总，家族对企业的管理层把控较强。

　　8月初，姚俊良妈妈高反娥去世引发集团股权变更，姚俊良股权由25%提高至27%，姚俊花提升至15%，其余四兄妹分别持有14.5%股权。

　　值得注意的是，集团股权层面的危险同样凸显。7月29日， 美锦能源 发布公告称，第壹大股东 美锦能源 集团质押股份合计3532万股，占其所持股份的2.15%及公司总股本的0.8%。美锦集团累计质押股份占其持股总数的100%。

　　公告显示，质押用途为补充流动资金，质权人为 清徐县 乾广盛贸易有限公司。

　　2024年7月，因股票质押式回购业务触发违约条款，深交所对 美锦能源 集团曾给予过通报批判。

　　在连续亏损、高负债、高质押的环境下， 美锦能源 能赴港上市之路或仍存较大不确定性。