【斯瑞达】斯瑞达4亿元产能-豪赌-迷局 - 业绩增速断崖式下滑，订单未落定却扩产先行 - 读懂IPO

　　头顶“国家级 专精特新 小巨人”光环，江苏斯瑞达材料技术股份有限公司（下称“斯瑞达”）凭借切入O LED 保护膜供应链，三年营业收入增长近3倍、净收入暴增逾17倍。然而，进入2025年后，这家曾经的高增长“黑马”突然失速——营业收入增速从86.37%骤降至16.39%，净收入增速从196.93%断崖式下滑至8.33%。

　　更令人困惑的是，在业绩增速大幅放缓、存量市场增长见顶、新订单尚未落地的环境下，斯瑞达仍计划募资4.03亿元扩建1600万平方生产项目，新增产值相当于其全年营业收入的1.8倍。这场产能“豪赌”，究竟是未雨绸缪的布局，还是脱离现实的冒进？

　　截至2026年6月11日，斯瑞达的IPO申请已完成第贰轮审核问询回复。5月26日、6月10日，时代商业研究院就业绩增速放缓与增长可连续性、产能消化与客户拓展等诸多问题，向斯瑞达发送邮件并致电询问，但截至发稿未获回复。

　　增速大幅衰减与回款隐忧

　　2022—2025年（下称“报告期”），斯瑞达的财务报表显现出明显的“高开低走”特征：在经历了爆发式的增长之后，增速正在大幅衰减。

　　如图表1所示，斯瑞达在2022—2024年间交出了一份鹤立鸡群的成绩单：营业收入从9626万元飙升至3.13亿元人民币，归母净收入从504万元跃至8467万元人民币，增幅高达16倍；综合毛利率从35.49%提升至45.17%，净利率从5.24%攀升至27.01%。从成长性与盈利指标看，该公司正步入业绩爆发期。

　　但进入2025年，增长势头大势所趋。全年营业收入为3.65亿元人民币，同比增速由2024年的86.37%大幅收窄至16.39%；归母净收入为9172万元人民币，同比增速由196.93%骤降至8.33%。增长动力的衰减，根源或在于其核心客户 维信诺 科技股份有限公司（下称“ 维信诺 ”）的采购已接近饱和，或难以继续为斯瑞达提供增量订单。

　　值得警惕的是，斯瑞达应收账款从2022年的2651万元飙升至2025年的1.04亿元人民币，占营业收入比例接近三成，应收账款的回收风险不容忽视。

　　总体来看，斯瑞达的财务表现其实不是单纯的“高增长放缓”，而是面临“存量客户红利见顶、应收账款高企”的双重压力。若无法在短时间内拓展新客户、优化资金流结构，其持续盈利能力将面临严峻考验。

　　4亿元扩产先行，订单尚未落定

　　招股书显示，斯瑞达本次IPO拟募资4.03亿元人民币，其中，3.66亿元用于年产1600万平方高分子多功能涂层复合材料生产项目。根据第壹轮问询回复，该公司募投项目达产后预计新增产值6.48亿元人民币，相当于其2025年全年营业收入（3.65亿元）的约1.8倍。这意味着，斯瑞达需要在现有收入规模基础上几乎翻一番，才能消化新增产能。

　　然而，核心客户 维信诺 的增量空间已十分有限。第贰轮问询回复显示，斯瑞达在 维信诺 旗下昆山G5.5、固安G6、合肥G6三条O LED 产线的供货占比均已突破80%，继续提升的空间极为有限。在 维信诺 体系内的收入增长或将更多依赖客户的扩产节奏和产能利用率，而非份额的进一步扩大。

　　面对存量客户增长见顶、新增产能消化承压的双重问题，斯瑞达在首轮问询回复中表示，新增产能将面向国内主要面板厂商、消费电子品牌厂商和半导体制造和封装测试厂商等新客户市场，具体目标包含苹果公司供应链企业和正在开发的VIVO等消费电子品牌厂商。斯瑞达试图通过开拓多元化客户来消化新增产能，从而开脱对单一大客户的依赖。

　　但根据斯瑞达第壹轮问询回复，O LED 面板厂商导入材料供货商的认证周期通常需要3年左右，且直到今天，斯瑞达尚未披露明确的大额量产订单或意向协议。这意味着，在客户认证落地之前，新增产能的消化前景存在较大不确定性。换言之，这场产能扩张更像是“先扩产后找客户”的“豪赌”，而非立足于明确订单的“订单驱动型扩产”。

　　增长瓶颈显现，产能消化承压

　　2025年斯瑞达业绩增长明显放缓，营业收入与净收入增速双双大幅下滑。该公司对核心客户 维信诺 的供货占比已达到高位，存量市场增长空间见顶；而意向合作的新客户认证周期长达三年，现阶段也未落地大额的量产订单，企业增长陷入“青黄不接”的格局。

　　在此环境下，斯瑞达仍计划募资4.03亿元扩建产能，项目达产后新增产值达到2025年营业收入的1.8倍。此次扩张并无明确订单作为支撑，属于典型的“先建产能、再找客户”模式，一旦产能利用率偏低，高额折旧费用将直接侵蚀利润。

　　业绩疲软与激进扩产形成了明显错配。斯瑞达能否在漫长的顾客认证周期内顺畅打开新市场、消化新增产能，这不仅关乎该公司后续经营表现，也将直接影响其IPO估值与市场前景。