【货币政策】-财经分析-10年期国债利率大幅回落 偏多因素叠加发酵利好债市表现

　　新华财经上海4月3日电（记者杨溢仁）经历了前期的大幅调整，本周债市收益率振荡下探，逐渐修复。

　　部分业内人士认为，现阶段经济内生性修复的动能和信用扩张的效果尚待确认，债市仍处于有利位置。

　　收益率大幅回落

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至4月3日收盘，银行间利率债市场收益率整体振荡下探。举例来看，中债国债收益率曲线3M期限下探1BP至1.51%；中债国债收益率曲线2年期大幅下行8BP至1.49%；中债国债收益率曲线十年期回落7BP至1.72%。

　　回顾历史上的4月债市表现，可以看到，自2020年以来，4月债市收益率通常显现回落趋势，为利率下行的季节性“窗口”。

　　“就目前来看，利好债市表现的关键因素，在于经济内生性修复动能和信用扩张的成色仍待确认，需要等待经济金融数据的进一步验证。在此进程中，货币政策仍将延续宽松基调，核心逻辑显现出‘总量宽松空间存在、结构性工具强化’的特征，央行将MLF中标方式改为多重价位中标，也向市场释放出了边际宽松信号。”民生证券研究院固收首席分析师谭逸鸣指出，“身处货币与财政协同‘窗口期’仍存的大环境中，流动性季节性回流促使机构做多情绪增强其实不出人意表。”

　　不仅如此，“外围市场加大关税征收力度，致使灰心预期升温也对债市表现构成了提振。”一位机构交易员对记者说，“当日早盘，国内债券市场定价关税，利率降幅在5BP左右。展望后续，基于中美竞合格局短时间内难以扭转的判断，则贸易摩擦存在的不确定性依旧较大，‘债牛’演绎有望得以延续。”

　　“我们也认为，4月宏观图景的变化大于不变，央行之于货币政策的‘择机’操作可能转化落地——降准有望兑现，债市存在趋势性做多机会。” 财通证券 研究所首席经济学家孙彬彬建议，“目前各机构可积极参与布局，久期策略依旧占优。”

　　乐观背后存隐忧

　　尽管经历了前期的深幅调整，当前看多债市表现的机构逐渐占据上风，但亦有部分机构释出了相对审慎的意见。

　　尤其就新债（地方债）供给而言，截至2025年3月29日，已经有25个省市披露了二季度地方债发行计划，目前发行规模合计约1.62万亿元；4月披露的地方债发行规模为6057亿元人民币，其中，新增专项债2206亿元、新增一般债734亿元、再融资专项债2069亿元、再融资一般债1048亿元人民币，规模不容小觑。

　　“二季度政府债供给压力仍不小，5月至6月或是发行高峰，4月在专项债放量及隐性债务置换需求下，地方债供给可能成为市场主要关注焦点。”一位券商固收部门责任人在接受记者采访时直言，“央行后续会如何对冲操作配合财政发力，是否会迎来降准？一切仍是未知数。”

　　“4月资金面也存在两大风险点，一是作为季初月份，也是常规的大税期，单月缴税规模多达1.5万亿元以上；二是4月买断式回购的到期规模较大，达到了1.7万亿元人民币。” 华西证券 首席经济学家刘郁指出，“虽然就理论而言，随着央行态度的软化，买断式回购全额或逾额续作的机率不低，但若债市情绪再度偏弱，则潜在的大额资金缺口很可能成为利空力量的放大器，进而影响跨月资金的稳定性和现券定价。”

　　“在市场普遍看多的环境中，逆风因素的存在更值得警惕。”前述责任人表示，“就现阶段来看，影响‘债牛’演绎的利空因素在于央行‘稳汇率+防范资金空转+防范利率风险’的诉求下，其在进行流动性管理时，大概率会相对审慎。另外，美联储降息节奏放缓对国内货币政策空间的打开也将构成掣肘，后续国内货币政策的边际变化仍需观察。”

　　显然，节后“债牛”修复行情能否延续，仍然有待更多消息指引。

　　短时间不宜轻易下车

　　由此，回到债市布局层面，多空博弈背后，当前持审慎态度的机构认为，考量到逆风未散，且振荡为主的行情特征仍旧存在，因此各机构需寻找结构性机会——甭管是曲线形态上，还是品种利差上。

　　“鉴于跨季后资金面存在博弈边际转松的存在性，因此中短端或有修复行情可以把握，各机构需重点关注央行投放和资金价格变化。”前述交易员称，“就长端来看，如若资金面和短端改善空间有限，那么长端利率进一步下行的空间也会有所掣肘，故而交易参与的时点需着重把握，关注后续央行货币政策操作的主线，合理交易布局。”

　　与上述观点相左，大部分持乐观态度的机构判断，身处美国关税加码、不确定性冲击全球市场，资产价格波动明显抬升，避险情绪凸显的大环境中，4月债券长端利率很可能启动下行“加速键”。由此，对应到布局层面，各机构可在负债端波动承受范围内，追加久期或杠杆。

　　“个人建议，后续可关注部分长久期老券、地方债、农发行和进出口行金融债等利差保护较厚的品种。”上述交易员称，“以成交最为活跃的十年期国开债品种为例，在3月第四周的慢修复行情当中（也有可能演变为4月的常态现象），老券的平均下行幅度达到4BP，同期新券及次新券的下行幅度仅为2.0BP、2.4BP。无独有偶，除国开债外，十年期地方债与十年期国债彼时的利差也相应由30BP压缩至25BP。总而言之，短时间内债市不具备趋势反转的危险，鉴于年初各机构账户可调整空间和时间较大，因此建议跟进市场，顺驴下坡，不轻易下车。”