【中来股份】光伏背板龙头深陷一体化泥潭 - 中来股份第三季度业绩加速下滑，组件成为盈利包袱

　　向上下游“一体化延伸布局”是光伏行业近年来的大趋势，而光伏背板龙头 中来股份 （300393.SZ）的“一体化布局”却深陷泥潭，这在第叁季度业绩的加速下滑中体现得尤为明显。

　　财报显示，今年第叁季度， 中来股份 营业收入同比减少59.4%，归母净收入亏损2.29亿元人民币，业绩加速下降。

　　 中来股份 的光伏背板市场受双面玻璃压缩，光伏电池/组件业务亏损严重成为盈利负担，如今业绩支柱“光伏应用业务”（主要为户用分布式光伏电站）也受到冲击。

　　 中来股份 向时代商业研究院表示， 新能源 上网电价市场化改革后，许多光伏项目处于观望阶段，开发商投资意愿下降，在第叁季度体现得尤为明显。

　　另外， 中来股份 还面临拉长投资战线造成50亿元的短时间负债压顶，一体化布局陷入泥潭。

　　一体化未能解救业绩

　　 中来股份 建立于2008年，以光伏背板业务起家，并逐步发展为全球出货量最大的背板企业。

　　2014年， 中来股份 成功上市，被誉为“光伏背板第壹股”，随后成立子公司布局户用分布式光伏业务。

　　2016年， 中来股份 开始尝试向下游电池/组件环节延伸，是国内最早布局TOPCon技术并尝试量产的企业之一，彼时拥有全球最大N型光伏产品制造基地。

　　从“背板”到下游“电池/组件”再到“终端分布式光伏应用”， 中来股份 的一体化路径清晰，但受资金压力、实控人变更、双面玻璃冲击背板业务等多重因素叠加影响，一体化进程及效果其实不理想。

　　自2020年开始， 中来股份 前实控人林建伟、张育政几度谋求转让 中来股份 控制权。

　　2020年6月， 中来股份 第壹次公布了控制权变更计划，交易对手为乌江能源，变更若完成，上市公司实际控制人将更改为 贵州省 国资委，然而30多天后，因交易双方未能就重大事项达成一致，交易终止；2020年8月， 中来股份 前实控人又与杭锅股份协议转让股份，同样以失败告终。

　　2020年10月， 中来股份 前实控人又与姜堰道得协议转让股份，最终也只达成部分股份转让，并未完成控制权转让。

　　2022年11月，随着业绩好转， 中来股份 的实控权转让迎来转机。彼时， 中来股份 原实控人将其9.70%的股份转让给 浙能电力 ，合计套现18.17亿元；并将另外10%的股份对应的表决权委托给 浙能电力 行使， 浙能电力 合计控制19.70%的表决权，成为控股股东，实际控制人更改为浙江国资委。

　　一体化转型关键期，前实控人却急于脱身，或是造成 中来股份 战略执行进展缓慢的原因。虽然 中来股份 较早布局TOPCon路线，且曾拥有全球最大N型光伏产品制造基地，但后续还是被其它光伏企业反超了。目前，其规模上已经被 晶科能源 、 天合光能 、 晶澳科技 等远远拉开差距，可谓“起个大早，赶个晚集”。

　　如今电池/组件业务也成为 中来股份 主要的收益负担。今年上半年， 中来股份 组件、电池毛利率分别为-20.48%、-155%，是唯二毛利润亏损的业务。

　　产能利用率也其实不理想。半年报显示，上半年， 中来股份 的电池产能为17.5GW/年，但产量仅为0.51GW，产能利用率极低；同期组件产能为4GW/年，产量为1.29GW，产能利用率好于电池。

　　业绩支柱“户用光伏业务”受冲击

　　 中来股份 的光伏应用业务以户用分布式光伏为主，目前业务已覆盖28个省份、超1100个区县。

　　今年上半年， 中来股份 光伏应用业务增速亮眼，实现营业收入18.29亿元人民币，同比增长56.86%，占总营业收入的比重达55.36%。

　　不过，上半年光伏应用业务的高增速与“抢装潮”有关。2025年2月，国家发改委和国家能源局联合发布《关于深化 新能源 上网电价市场化改革增进 新能源 高质量发展的公告》（下称“136号文”）规定， 新能源 上网电价通过市场交易形成，告别固定的“标杆电价”或“保障性收购”。以2025年6月1日为界，此前并网为存量项目，尔后并网为增量项目，实行分类管理。

　　136号文引发上半年的光伏抢装潮，今年5月，光伏新增装机量以92.92GW的单月光伏新增装机规模创下历史新高，但在6月，光伏新增装机量又回落到14.36GW。

　　受抢装潮后装机量回落影响，今年第叁季度， 中来股份 营业收入同比减少59.4%，降幅较大。 中来股份 向时代商业研究院表示， 新能源 上网电价市场化改革后，许多光伏项目处于观望阶段，开发商投资意愿下降，在第叁季度体现得较为明显。

　　另外，第叁季度 中来股份 的毛利率为-23.07%，下滑幅度较大，同比减少了38.2个百分点。 中来股份 表示，公司光伏应用业务毛利率较高，而背板、组件毛利率相对较低，光伏应用收入下滑是公司第叁季度毛利率下滑的主要因素。

　　财报显示，光伏应用业务是 中来股份 的收益支柱，今年上半年该业务毛利率达19.84%，贡献了大部分毛利润。

　　时代商业研究院认为，分布式光伏客户体量较小，许多客户并无能力去测算电价市场化改革后的 利润，这块市场受到的影响或更大。而光伏应用业务受冲击对 中来股份 的收益影响较大。

　　近50亿元短债压顶

　　相较于业绩下滑， 中来股份 负债端的压力或更大。

　　光伏电池/组件属于重资产投资，前期投资巨大。近年来，随着电池/组件产能的建设， 中来股份 的资本开支较大。2022—2024年， 中来股份 的“购建固定资产、无形资产和其它长期资产支付的资 金”分别为7.98亿元、18.02亿元、12.86亿元人民币。货币资金则从2022年末的29.87亿元减少至2024年末的12.13亿元人民币。

　　截直到今天年第叁季度末， 中来股份 货币金额为11.44亿元人民币，而短时间借款为30.28亿元人民币，另外还有19.10亿元的“一年内到期的非流动负债”，两者合计接近50亿元人民币，货币资金已远无法覆盖上述短时间负债。

　　整体来看，截直到今天年第叁季度末， 中来股份 的资产负债率为76.4%，在70家光伏设备企业中（申万二级分类）位列第14，处于偏高水平。