【上半年】-中药茅-片仔癀业绩失速

　　PE超40倍、远高于 贵州茅台 （600519.SH），被称为“中药茅”的 片仔癀 （600436.SH）却遭遇上市以来第壹次半年度营业收入、净收入双下滑的格局。

　　最近， 片仔癀 披露2025年半年报。上半年， 片仔癀 营业收入同比下降4.81%至约53.79亿元人民币，净收入同比下降16.22%至约14.42亿元人民币，扣非净收入同比下降17.04%至约14.53亿元人民币，经营性资金流净额同比下降1.56%。

　　 片仔癀 主要业务包含医药制造业、医药流通业及化妆品业，主要产品包含肝病用药及心脑血管用药。上半年，除医药制造业营业收入同比增长3.15%外，公司其它两大业务收入均出现两位数下滑；以 片仔癀 系列产品为主的肝病用药营业收入增速降至9.7%，毛利率同比下降10.89%。

　　 片仔癀 核心产品 片仔癀 锭剂曾在2023年经历近20年来最大幅度的一次提价，但公司业绩在2024年开始失速，2025年上半年出现负增长。这时，截至2025年6月30日， 片仔癀 应收账款增至约9.77亿元人民币，为近十年最高。

　　对于业绩改善的期待及应收账款的形成原因，《中国经营报》记者致电致函 片仔癀 方面，但截至发稿未获回应。

　　核心产品毛利率下滑超10%

　　2025年半年报披露以来， 片仔癀 股票价格已连续4个交易日下跌。截至9月4日收盘， 片仔癀 报收202.93元/股，下跌幅度0.72%。

　　财报显示， 片仔癀 上半年营业收入、净收入均出现下滑。其中，营业收入为公司上市以来第壹次半年度负增长，净收入为上市以来第壹次半年度下滑超过两位数。

　　 片仔癀 曾在2025年半年度业绩快报中表示，今年第贰季度，医药行业面临医保政策调整与消费市场收缩的双重挑战，经营环境复杂严峻。为保障 片仔癀 系列产品销售收入的稳健态势，公司战略性增加了销售费用的投入。尽管收入端保持稳定，但上半年公司生产所需的关键原材料价格持续处于历史高位运行，成本压力明显增加。受此影响，公司产品利润空间受到明显挤压。

　　上半年， 片仔癀 医药制造业营业收入约29.85亿元人民币，同比增长3.15%，占公司总营业收入约55%，毛利率同比下降7.6%至59.95%。相较前三年同期，该业务收入增速出现大幅放缓。

　　 片仔癀 医药制造业以“ 片仔癀 ”为主产品，拥有锭剂及胶囊剂两种剂型，归于肝病用药板块，心脑血管用药产品主要为安宫牛黄丸。上半年， 片仔癀 肝病用药营业收入约28.96亿元人民币，同比增长9.7%；营业成本约11.15亿元人民币，同比增长52.98%；毛利率从2022年上半年的80.49%降至61.5%，降幅达到18.99%。

　　近年来， 片仔癀 反复提及原材料供给和原材料价格风险。财报显示， 片仔癀 系列产品涉及的药材主要包含麝香、牛黄、蛇胆、三七。除麝香、蛇胆需获得国家林业部门行政许可，严格按国家有关规定组织采购外，其余中药材通过市场渠道进行采购，采购价格随行就市。

　　值得注意的是，受中药材供需变化影响，今年以来普通中药材的价钱开始下降， 这对于 片仔癀 的原材料供给及成本控制应有利，但公司称贵细原料的价钱上半年还在高位徘徊。

　　 片仔癀 承受的压力还来自销售端。截至上半年， 片仔癀 合同负债期末约1.66亿元人民币，较今年年初下降38.57%，主要是由于公司收取的有明确履约义务预收款项减少所致，其中，期末货款较期初减少约1.2亿元至约4434万元。这一情况在2024年已经出现， 片仔癀 肝病用药产品销量同比下降7.63%至418.86万盒，公司当年收取的有履约义务预收款项减少，合同负债中的货款期末余额较期初余额减少约6000万元人民币，经销商的拿货积极性似乎有所降低。

　　上半年， 片仔癀 医药制造业的另一产品板块——心脑血管用药营业收入出现负增长，降幅超过70%，收入仅约6010万元人民币，毛利率同比下降6.17%。

　　截至2025年6月30日， 片仔癀 存货约57.43亿元人民币，其中原材料约38.96亿元人民币，库存商品约12.28亿元人民币。原材料中，来自医药制造业的存货约38.57亿元人民币，占比为99.01%。库存商品中，医药制造业存货占比为33.81%，医药流通业存货占比为52.96%。

　　 片仔癀 方面在财报中表示，公司库存商品中一年内到期、两年内到期的存货主要属于医药流通业，该行业存货周转率较高，通常不会出现存货保质期到期时仍然滞销的情景，对于接近有效期的存货可以选择向供货商申请退换货，基本不会出现存货过期的情景。其它行业的存货也会在保质期到期前及时投入生产使用或对外销售。

　　不过， 片仔癀 上半年医药流通业务、化妆品业务营业收入均出现两位数下滑。其中，医药流通业营业收入约19.77亿元人民币，同比下降12.82%，化妆品业营业收入约3.2亿元人民币，同比下降17.01%，毛利率同比分别下降4.9%、3.08%，达8.78%、61.45%。

　　应收账款增速高于营业收入

　　财报显示，上半年， 片仔癀 经营活动引发的钱财流净额约3.76亿元人民币，较2022年上半年减少约50亿元人民币，2023年上半年骤减至13.69亿元人民币，2024年上半年持续减至3.81亿元人民币。

　　这时， 片仔癀 在上半年营业收入增速为负的情景下，应收账款较2024年年末增长约25%，占当期营业收入约20%，金额及占比均为近十年新高，应收账款期末账面余额达到10.16亿元人民币，其中账龄1年以内的款项约9.81亿元人民币。

　　记者了解到， 片仔癀 应收账款自2021年以来增幅明显，2022年至2023年增速均高于当期营业收入，2023年年末达到约9.1亿元人民币，2024年年末降至约7.8亿元人民币。

　　然而， 片仔癀 对资金的切实需求仍在持续。

　　上半年， 片仔癀 推进2个新药立项及18个在研新药研究，研发费用同比增长3.65%至约1.2亿元人民币，尽管占营业收入的比重仅约2%，但 片仔癀 称将加大研发投入力度。

　　近两年， 片仔癀 聚焦“圆山计划”（福建漳州实施的“名医入漳”推动海峡两岸中医药融合发展行动），推进“五大工程”。上半年， 片仔癀 新增开设66家名医馆（国医馆）、国药堂，后续还拟开发海洋功能食品。公司拟推进参与设立6只基金（总规模10亿元）。直到今天， 片仔癀 参与建立了4只，正在推进第5只基金的设立。

　　上半年， 片仔癀 还有3项重大非股权投资，其中之一是新建科技大楼，该项目总投资约10亿元人民币，资金由公司自筹；另一投资项目——新建产业园总投资不高于44.8亿元人民币，子项目 片仔癀 健康美妆园预计投资16.8亿元人民币，子项目 片仔癀 大健康智造园将由漳州九龙江圆山投资有限公司（以下简称“圆山投资”）组织实施“生态+产业”项目。目前，圆山投资已参相 片仔癀 提出的产品方案、产能规划等开工建设大健康智造园，但 片仔癀 拟将自行购置生产及配套设备，该项费用约为7亿元人民币。待圆山投资建设完成产业园后， 片仔癀 将视实际情况，向其租赁或购买产业园资产。

　　截至2025年上半年， 片仔癀 科技大楼工程、 片仔癀 健康美妆园累计投入占预算比例分别为37.42%、9.45%。