【2025】IPO雷达 - 半亩花田60%高毛利背后，营销依赖与质量投诉并存

　　最近，国货个护品牌半亩花田的母公司山东花物堂化妆品股份有限公司（下称 “花物堂”）正式向港交所递表，启动港股IPO进程。

　　公开资料显示，花物堂建立于2018年6月，为半亩花田品牌运营方，开创人亓云吉。半亩花田品牌的历史可追溯至 2010 年，起源于山东济南平阴，目前已形成集原料种植、研发生产、产品开发及全渠道销售于一体的全产业链布局，专注身体护理领域研究，并在济南、上海和广州设有研发中心。

　　从产品矩阵来看，半亩花田以花植研究为核心，构建了覆盖身体、发部和面部洗护的全品类体系，产品包含身体乳、洁面乳、面膜、洗发水等，定位平价市场，各品类均价长期维持在13元至22元区间。

　　财务数据显示，报告期内（2023年、2024年、2025年前9个月）花物堂营业收入持续增长，分别录得11.99亿元、14.99亿元、18.95亿元人民币，2024年同比增长 25.1%，2025年前9个月较上年同期增长76.7%。归母净收入增长更为明显，同期分别为0.21亿元、0.49亿元、1.25亿元人民币，2025年前9个月净收入不仅超过 2024年全年，更达到2024年同期的近6倍。

　　分品类表现显现明显分化。发部洗护品类成为增长主力，平均售价从13.1元升至20.8元，销售量从2023年的272.9万件激增至2025年前9个月的2317.5万件；面部洗护品类均价从20.7元降至16.5元，营业收入占比从2023年的50.1%大幅下滑至 2025年前9个月的24.4%；身体洗护品类均价稳定在21.9元至23.7元之间，营业收入占比维持在40%左右。

　　花物堂毛利

　　值得注意的是，尽管产品定价平价，花物堂综合毛利率始终保持在60%以上，报告期内分别为 65.8%、62.3%、63.3%。其中身体洗护品类毛利率最稳健，维持在67.6%上下；面部洗护毛利率小幅降至62.3%；发部洗护毛利率则从 48.9%提升至61.8%。

　　营业收入增长背后，是高额营销投入的支撑。报告期内，公司销售及营销开支分别为 6.37亿元、6.77亿元、8.96亿元人民币，占当期总收入比例达53.1%、45.2%和 47.3%，单月合作KOL数量曾一度达到40至50人。与营销投入形成反差的是，研发投入占比持续走低，同期产品开发成本分别为2862 万元、3200万元、2814万元人民币，占营业收入比例仅为2.4%、2.1%和1.5%。

　　营业收入大涨背后，公司存在客户与供货商重叠情况。报告期内，前五大客户中有两家同时为供货商，公司向其采购电商推广服务的钱财分别为3900万元、5230万元、5360万元人民币，同期向其销售金额分别为1.22亿元、1.66亿元、1.43亿元人民币，最高占各期总收入的11.1%。另有两家供货商兼具客户身份，公司从其采购OEM生产服务的同时，向其销售自产原材料。

　　一方面存货高企，一方面公司产能利用率不足，而公司欲上市募资。

　　存货规模的快速增长同样值得关注。报告期内存货账面价值从2023年末的0.61亿元增至2025年9月末的1.86亿元人民币，两年内增长超两倍，增长主要来自外包加工材料和成品，两者分别从2383万元、2809万元增 8261万元、8035万元。公司称，存货增加是为满足预期销售增长的主动备货，各期末计提减值准备分别为151万元、128万元、188万元人民币，且99.5%的存货库龄在一年以内。

　　产能利用方面，2025年前9个月，济南原材料加工厂年化产能约1150吨，实际产量669.7吨，年化产能利用率降至77.6%，较2024年的94.2%明显下滑。公司解释称，主要因部分生产职能委托外部合作伙伴，且部分设备用于产品开发与试产。

　　对于此次IPO募集资金，花物堂计划用于五大方向：拓展销售渠道与品牌营销、增加研发投入、搭建全球化人才团队、推进数字化与智能化升级、补充营运资金。

　　在资金流水平上，公司财务压力逐步显现。截至2025年9月末，资产负债率达 67.6%，银行借款9470万元、租赁负债2412万元、应付税款2796万元人民币，三项合计1.47亿元人民币，而公司账上货币金额为1.62亿元人民币。同期，应付款项攀升至2.12亿元人民币，合约负债增长超四倍至0.70亿元人民币。

　　半亩花田的品牌发展进程中，产品质量问题与消费投诉时有发生。2020 年 9 月， 山东省 药品监督管理局抽检显示，其一款海藻水光盈润面膜被检出防腐剂 “甲基异噻唑啉酮” 含量为 0.018%，超出《化妆品安全技术规范》（2015 年版）规定的 0.01% 上限 1.8 倍，该成分可能引发皮肤刺激或过敏。

　　截至发稿，黑猫投诉平台已经有 279 条涉及 “半亩花田” 的投诉，主要反映洗发水、洗面奶、身体乳等产品使用后出现过敏、刺激、症状加重等异常现象，同时投诉者普遍提及商家客服回应不及时、态度欠安、解决方案未达预期等诸多问题。

　　花物堂投诉，图源：黑猫投诉