【收益率】债市观察 - 利率曲线陡峭下行 PMI修复或带来冲击

　　新华财经北京4月1日电（王柘）上周（3月25日至3月29日）债市企稳反弹，利率曲线整体陡峭化下行。前半周人民币汇率有所企稳，消息层面整体偏平淡，相对来说跨季资金面忧虑不大，收益率中短端表现更好，曲线走陡。后半周各类传言扰动市场，包含央行购债投放流动性、降准、特别国债定向发行等，市场理解偏向利多，各期限收益率整体继续下行。周末公布的3月PMI数据重回扩张区间，显示经济超预期修复，叠加二季度供给压力出现，或会对债市造成冲击。

　　行情回顾

　　上周债市先跌后涨，收益率长端振荡，短端明显下行，利率曲线陡峭化下行。3月29日，中债国债到期收益率1年期、3年期、5年期、7年期、十年期分别为1.7225%、2.0315%、2.1974%、2.3175%、2.2901%，较3月22日的1.7625%、2.0695%、2.2143%、2.337%、2.3051%，分别变化-4BP、-3.8BP、-1.69BP、-1.95BP、-1.5BP；中债国开债到期收益率1年期、3年期、5年期、7年期、十年期分别为1.8404%、2.1748%、2.2682%、2.4449%、2.4106%，较3月22日的1.9133%、2.2323%、2.3018%、2.4739%、2.4182%，分别变化-7.29BP、-5.75BP、-3.35BP、-2.9BP、-0.76BP。

　　具体来看，周一，人民币反弹企稳，投资者对地产政策加码的担忧升温，债市长端调整，十年期国债活跃券230026收益率上行1.2BP。周二，跨季资金面偏紧，债市情绪偏谨慎，十年期国债活跃券230026收益率上行0.3BP。周三，股指走弱，债市情绪转向积极，十年期国债活跃券230026收益率下行2.5BP。周四，临近季末资金面明显转紧，债市交易围绕央行购买国债传言，十年期国债活跃券230026收益率上行1.5BP。周五，跨季资金转松，债市情绪得到提振，十年期国债活跃券230026收益率下行0.75BP。

　　国债期货全周振荡收高，30年期主力合约周上涨幅度报0.75%，十年期主力合约周涨0.21%，5年期主力合约周涨0.23%，2年期主力合约全周上涨0.12%。

　　上周信用债收益率下行，信用利差大多走阔。城投债各期限等级收益率大多下行，5年期AA-等级下行幅度最大（-12.13BP），1年期AA-等级城投债信用利差走阔幅度最大（12.98BP）；中票各期限等级收益率大多下行，1年期AA-等级下行幅度最大（-8.32BP），1年期AA等级中票信用利差走阔幅度最大（5.97BP）。

　　一级市场

　　上周利率债发行4211亿元人民币。利率债净供给1065亿元人民币。招标需求维持在偏强状态，债市整体处于欠配行情中。政金债中7年的切实需求相对集中，其次是5年，1年和十年的切实需求相对一般。周四的20年国开债招标全场倍数高达5.8，超长债热度维持高位。

　　上周信用债共发行3597.21亿元人民币，较前一周的4355.75亿元环比下降；信用债净融资-1.29亿元人民币，较前一周的1290.38亿元环比下降。信用债发行成本环比下降，加权票面利率为2.79%，前一周为2.81%；发行期限环比下降，加权发行期限为2.98年，前一周为3.41年。

　　海外债市

　　美国国债收益率上周整体上涨，短端承压明显，收益率曲线倒挂加剧。上周五金融市场休市，截至周四（3月28日）纽约尾盘，美国十年期基准国债收益率报4.2003%，2年期美债收益率报4.6200%，2年期与十年期美债收益率利差报-42BP。

　　美联储主席鲍威尔周五的讲话重申，美联储其实不急于降息。鲍威尔说，周五早些时候发布的最新核心PCE通胀数据“基本符合我们的期待”。“看到有些数据符合预期是好事，”他说，并补充说最新数据其实不如去年下半年那样好，因此仍需要更多“向好”的通胀数据，美联储不会对这两个月的数据“反应过度”，而且将谨慎行事，准确把握极为重要。

　　数据显示，美联储首选的核心PCE通胀指标上个月降温，此前1月份PCE增幅远超预期。排除波动较大的食品和能源成本后，核心PCE指数2月环比上涨了0.3%，1月环比上涨0.5%。

　　鲍威尔表示，就美联储增进就业和遏制通胀两大政策使命而言，如果有一项远远偏离目标，就该重点关注这一项。他说，就业与通胀目标正同时面临风险。如果就业市场意外出现疲软，美联储将会及时做出反应。但鲍威尔认为美国发生经济衰退的机率其实不高，没有理由认为美国经济已经濒临衰退。“我们正处于一个经济强劲、劳动力市场良好的状态。没有理由认为经济处于衰退中或处于衰退的边缘。”

　　公开市场

　　上周公开市场7天期逆回购投放8500亿元人民币，到期220亿元人民币，净投放8280亿元；国库现金定存到期500亿元人民币。资金利率表现分化，其中短端资金利率明显上行。R001较上周五上行27.39BP，R007较上周五上行73.27BP。

　　本周（4月1日至4月7日）公开市场逆回购到期8500亿元；国库现金定存到期800亿元人民币。

　　要闻回顾

　　中国人民银行行长潘功胜3月25日出席中国发展高层论坛，就中国经济形势与货币政策、金融稳定、金融开放与国际合作发表讲话。潘功胜表示，中国经济保持回升向好态势，有能力实现全年5%左右的期待增长目标。今年以来，货币政策加大逆周期调理力度，政策效果持续显现，未来仍有充分的政策空间和丰富的工具储蓄。中国人民银行将结合调控形势需要，灵活适度、精准有效实施稳健的货币政策，强化逆周期调理力度，把维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量，继续为经济回升向好营造良好的货币金融环境。潘功胜指出，中国金融体系运行稳健，金融机构总体健康，风险抵御能力较强。房地产市场已出现一些积极信号，长期健康稳定发展具有坚实的条件，房地产市场波动对金融体系影响有限。

　　国家统计局3月27日发布数据显示，1—2月份，随着宏观组合政策落地显效，市场需求持续恢复，工业生产较快增长，规模以上工业企业效益继续改善。工业企业利润实现较快增长。1—2月份，全国规模以上工业企业利润同比增长10.2%，利润由上年全年下降2.3%转为正增长。分月看，规上工业企业当月利润自上年8月份以来同比持续增长，今年1—2月份延续恢复向好态势，工业企业效益起步平稳。

　　上海证交所和深交所3月29日相继发布资产支持证券业务规则及配套指引。其中，上海证交所发布了《上海证交所资产支持证券业务规则》和《上海证交所债券自律监管规则适用指引第5号——资产支持证券持续信息披露》。深交所发布了《深圳证交所资产支持证券业务规则》和《资产支持证券存续期监管业务指引第1号——定期报告》《资产支持证券存续期监管业务指引第2号——临时报告》《资产支持证券存续期监管业务指引第3号——信用风险管理》三项配套业务指引。

　　国家统计局3月31日发布数据显示，3月份中国制造业采购经理指数为50.8%，较上月上升1.7个百分点，连续5个月运行在50%以下后，重回扩张区间。制造业采购经理指数重回扩张区间，经济回升向好势头进一步增强。3月，非制造业商务活动指数为53.0%，高于上月的51.4%

　　机构观点

　　民生证券：如果央行“下场”购债，预计主要是承接特别国债，但短时间内大举买入普通国债的机率或不高。于市场而言，如果央行加大特别国债的购买，将削弱国债对于供给端和流动性的冲击，且财政货币配合之下，后续降息仍可期，利好债市。另外，如果公开发行，预计央行也会加大货币投放予以对冲，降准可能性也较高。总体来看，当前宏观图景和政策环境下，中长期视角来看，债市利率下行趋势未改，但阶段性来看，在基本面数据有边际改善、汇率波动、资金“防空转”要求、政府债发行放量、机构负债端或有压力下，二季度债市波动率或有所提升。

　　第壹创业：我国的大型银行存款准备金率为10%，中小型银行为7%，存款准备金仍处于较高水平。1年MLF利率为2.5%，也仍有充分的下降空间。因此在常规货币政策手段尚充分的背景之下，央行常规大规模购债的机率较低。但央行将购债逐步并入到货币政策工具储蓄，作为非常规手段是存在可能的。央行大规模购买国债，甚至将购买国债作为重要流动性投放渠道，必要性较小，概率不大，目前货币政策基调仍然以稳健为主，流动性合理充裕即可。但央行从丰富货币政策工具箱角度，小规模购买，特殊时期购买国债存在一定可能，并且具有相应的实践价值。从市场反应来看，央行购债传言对市场影响较小，当前市场仍以振荡为主，长端下行存在一定阻力，短端大行配置力度加大，存在一定交易机会。

　　 申万宏源 ：10Y国债收益率与MLF倒挂-20BP左右+3月下旬债市振荡调整后，后续债市方向预期出现一定水平的分歧。但短时间内仍看不到信贷需求大幅回暖的线索，二季度信贷增速预计仍趋于下行，货币政策宽松操作落地概率较高，加之央行“缩表”下M2增速上行+资金利率下行，4月债市继续维持“牛陡”判断不变。