【Refinitiv】基本面是否足以支撑投资者追逐风险-risk-on-？

　　Supriya Menon，威灵顿投资管理欧洲、中东及非洲多元资产策略主管

　　Nanette Abuhoff Jacobson，威灵顿投资管理全球投资和多元资产策略师

　　Alex King，威灵顿投资管理投资策略分析师

　　从市场角度来审视，经济形势似乎已经接近涅槃重生。经济增长意外向好，通胀回落；盈利支撑着高估值，金融环境也较为宽松。这也不难解释为何投资人的危险偏好急剧回升。关键的是，各国央行始终在努力降低市场对降息的向往，因而受到市场信任。全球所有市场都很清楚政策失误的后果：过早实施宽松政策，可能造成央行不得不改变方式，更激进地收紧货币政策，从而重新引发经济衰退的存在性。而太晚开始实行宽松政策，限制性政策的累积效应可能造成经济衰退风险。

　　股票：发达市场更受青睐

　　我们已将对全球股市的意见从中性上调至适度增持。经济增长正在走强，美国处于领先地位，同时经济相对落伍的国家情况也有所改善。由于全球股票估值相对较高，我们预计盈利扩张和每股收益（EPS）增长上调将成为推动股票表现的主要因素。

　　我们已将对日本股市的长期增持观点降至适度增持。我们仍看好日本的结构性改革之路，另外，由工会“春斗”推动的薪水大幅增长可能会进一步推高通胀，尤其是在服务业领域。值得注意的是，迄今为止，面对工资上涨，日本公司利润仍保持韧性。然而，在最近日本央行结束了负利率和收益率曲线控制政策之后，我们对通胀和短时间利率的展望均高于共识。因此，日元走强将成为未来股市表现的危险因素之一。

　　我们更看好美国，因为美国的收益和经济都表现出韧性， 人工智能 主题似乎有望继续提振市场的相对前景。虽然“美股七雄 ”股票的估值仍高于整体市场，但这些公司的收益表现令人满意，因此尽管它们价格涨势强劲，但估值在近几个月实际上已经下降（图1）。这时，在经济韧性增长的环境下，股票已与利率预期脱钩：目前，市场对2024年降息的期待仅为三次，低于之前的近七次，但股票却不受此影响。我们认为这种态势可能会持续下去。

　　图1

　　在行业层面，我们对能源、金融和消费行业持超配观点，对医疗健康、工业和材料行业持低配观点。可选消费是我们最看好的板块，因为目前利率和宏观基本面提供了支撑（如实际可支配收入正在增加），而且估值也是一大利好因素。我们最不看好材料板块，因为与之相关的市场情绪、趋势和估值都存在不利因素。

　　对信贷市场有信心，谨慎前行

　　在信贷环境放宽、预期政策利率下调、通胀压力降低和经济稳健增长的环境下，我们对信用利差的说法上调至适度增持。随着整个信贷市场收益率的普遍下降，企业纷纷进入市场发行新债，并为现有债务进行再融资。由于投资者寻求在降息之前抢先锁定收益率，这种债券供应的 势头在旺盛的市场需求下得到了很好的支撑。

　　有迹象表明，信贷高收益市场的违约率正处于或接近峰值。鉴于与历史水平相比利差已处于较低水平，我们不认为利差还有进一步收紧的空间，相反，我们预期今年利差将在区间内保持波动。在这种环境下，我们预计收益将成为信贷投资者主要的回报驱动力，这也是我们对信贷持适度增持观点的原因。

　　尽管如此，我们仍然认为2024年信贷市场存在风险，因为市场定价反映了良性的环境。与美国高收益债券相比，我们更看好欧洲高收益债券。在估值方面，欧洲仍有一些溢价，利差也有可能存在收窄。我们对欧洲宏观前景持有更具建设性的说法，这一宏观前景可能会让欧洲各国央行拥有比美联储更早降息的空间。

　　大宗商品： 黄金和石油面临挑战

　　基于我们对黄金和石油的展望，我们已将对大宗商品的说法从增持转为中性。近几个月来，黄金表现强劲，但我们认为黄金价格进一步上涨的潜力有限。

　　近几个季度，我们对石油持乐观态度的主要因素之一是对欧佩克（OPEC）供应受限的期待。我们认为，中东的地缘政治风险在一定水平上限制了油价的下行风险，但总体而言，我们对石油所持观点的建设性水平低于以往。

　　风险

　　下行风险其中一个情形就是，若核心通胀重新加速或大幅飙升，可能造成央行对于激进的降息预期的抵制，甚至恢复加息。另外可能发生的情形是，紧缩货币政策的滞后性影响可能引发商业地产或其它更脆弱的板块出现金融事故，甚至引发经济衰退。最后，随着美国大选临近，可能会引发美国政治动荡的潜在风险。

　　优于基线情景的有利环境可能造成上行风险，因为在有利的环境下，宽松的金融环境会推动经济增长超过趋势水平，并造成反通胀重新抬头。另外，其它可能的上行风险包含，股市上涨更具广泛性和持久性，和中东和/或乌克兰地区地缘政治冲突难题有望化解。

　　对投资的影响

　　考虑增加股票配置——尽管对降息预期更加审慎，但不断改善的全球经济环境可能会支撑估值和盈利的持续增长。

　　预计股市上涨将更具广泛性——我们观察到有迹象表明，股市涨势将扩大到“美股七雄”之外的企业，这将有益于部分此前落伍的板块，如价值股和小盘股。就地区而言，我们看好美国和日本，同时我们对欧洲的说法也更为乐观。就板块而言，我们看好能源、金融和可选消费。

　　考虑对久期维持中性立场并超配信贷——我们认为发达市场的利率定价合理。不过，美联储和欧洲央行在利率方面的不同化政策有望造成投资机会，欧洲央行可能会先一步降息。考量到基本面较为乐观，预期违约率更低，叠加机构需求强劲，信用利差可能会在一段时期内保持收窄状态。

　　有利预期可能被打破——虽然我们倾向于偏好风险的模式，但由于美国总统候选人之间的明显政策不同及其对市场的影响，我们担忧市场在今年晚些时候可能会因此出现波动。地缘政治紧张局势升温也有可能造成波动加剧。

　　重要声明:

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