【华纳药厂】华纳药厂明星新药短期难救盈利困局 - 年收入超三成砸向市场推广

　　最近， 华纳药厂 (688799.SH)发布公告称，其控股子公司1类抗抑郁新药ZG-001胶囊I期临床试验已于近期完成。

　　近年来，抗抑郁药市场规模大、增速快，据弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）数据显示，2030年，中国抗抑郁药物的市场规模将达到238亿元人民币，2022—2030年的复合增长率预计为4.2%。不过，对 华纳药厂 而言，这款重点明星新药却恐有“远水解不了近渴”之虑。

　　据半年报显示，今年上半年 华纳药厂 增收不增利，扣非净收入同比下滑10.23%；并且，自2021年上市直到今天，该公司的收益能力呈持续下滑态势。

　　时代投研发现，受集采降价影响， 华纳药厂 主营产品毛利率均有所下滑，但又缺乏支撑业绩的新药品种，且期间费用超出同行均值。值得注意的是，该公司研发依赖委外服务商，缺乏自主研发成果；据估算，近年销售费用中的学术推广费年均至少约4.5亿元人民币。

　　其实，畸高的学术推广费是近年医药反腐关注的关键领域之一。

　　10月17日、22日，就盈利能力持续下滑、学术推广费长期居高不下等诸多问题，时代投研向 华纳药厂 发函并致电询问，截至发稿，对方仍未回复。

　　主要产品降价致盈利能力下滑，抗抑郁新药短时间难贡献收入

　　据半年报显示，今年上半年， 华纳药厂 实现营业收入7.39亿元人民币，同比增长2.43%；实现扣非净收入9397.93万元人民币，同比下降10.23%，呈增收不增利态势。

　　另外，据Wind数据显示， 华纳药厂 于2021年7月上市，2021—2024年上半年，该公司的营业收入同比增长率分别为20.61%、12.74%、10.84%、2.43%，毛利率分别为72.39%、67.71%、64.79%、62.78%，均呈持续下滑态势。

　　 华纳药厂 营业收入规模增速与盈利能力持续下滑，或与该公司制剂产品销售价格下滑、缺乏新药品种支撑业绩有关。

　　据半年报显示， 华纳药厂 的主要收入来源为制剂产品，今年上半年制剂产品实现收入5.55亿元人民币，占总营业收入的比率为75.16%。

　　 华纳药厂 曾在招股书（2021年7月6日发布，下同）中表示，随着集采覆盖范围增加，该公司仿制药产品销售价格的下降已是一定趋势，销售价格的下降和成本的上升，无疑将造成该公司制剂产品毛利率的下降。

　　据招股书显示，截至2021年7月， 华纳药厂 的集采产品只有 蒙脱石散 、聚乙二醇4000散两个品种，制剂产品未被并入集采。而据半年报显示，截直到今天年上半年末，该公司集采产品已升至15种，其中包含二甲双胍格列吡嗪片、胶体果胶铋胶囊等6款制剂产品。

　　如图表1所示，随着被并入集采的制剂产品品种增加，2021—2024年上半年， 华纳药厂 制剂产品的毛利率持续下滑。

　　值得注意的是， 华纳药厂 同样在招股书中表示，该公司逐步提高原创 创新药 的研发投入比重，为该公司经营与增长的可连续性打下基础。

　　但据半年报显示，截直到今天年上半年末， 华纳药厂 在研1类 创新药 有8个，改良型新药2个。其中，乾清颗粒研究阶段推进至Ⅱ期临床试验阶段，抗抑郁新药ZG-001处于Ⅰ期临床阶段，其余新药则均未进入临床研究阶段。因此，该公司的 创新药 短时间内仍难贡献收入。

　　研发费用近五成用于委外服务，市场推广费常年居高不下

　　高额的期间费用率也是拖累 华纳药厂 盈利能力的另一大因素。

　　据半年报显示，如图表2所示，今年上半年， 华纳药厂 的销售费用率、研发费用率均超过同期中药行业（Wind四级，下同）76家上市公司均值。

　　在研发费用方面，据半年报显示，今年上半年， 华纳药厂 的研发费用为6646.96万元人民币，同比提升21.54%；其中3236.19万元为委外服务费，同比大幅提升101.98%；委外服务费占研发费用的比率为48.69%，同比提升19.39个百分点。

　　 华纳药厂 在半年报中表示，该公司药物研发以自主研发为主，合作研发为辅，但从研发费用近五成用于委外服务可看出，该公司对合作研发的依赖度较高，其自主研发能力存疑。

　　另外，近年来， 华纳药厂 的新药研发成果也难孚众望。

　　据招股书显示， 华纳药厂 获得《新药证书》的17个产品中，除左奥硝唑片外，证书均在2015年之前取得，且2021年上市直到今天，该公司并未在财报中披露有新药获得该证书。

　　值得注意的是，左奥硝唑片产品在2017年12月取得《新药证书》，该产品为 华纳药厂 技术引进项目，其实不是自主研发，且因该产品专利侵权案件败诉， 华纳药厂 面临1056.4万元的赔偿。

　　在销售费用方面， 华纳药厂 销售费用中的最大支出科目为市场推广费。据半年报显示，该公司今年上半年市场推广费为2.37亿元人民币，占营业收入总额的比率为32.07%。

　　中药行业龙头公司中，同期 华润三九 (000999.SZ)、 同仁堂 (600085.SH)、 以岭药业 (002603.SZ)的市场推广费（市场拓展费）占比分别为20.92%、3.65%、9.93%，均明显低于 华纳药厂 。

　　另据招股书显示， 华纳药厂 的市场推广费主要由学术推广费、品牌推广费及市场服务费三项构成，其中学术推广费占比超九成。以此估算，如图表3所示，2021—2023年， 华纳药厂 的学术推广费均超4.5亿元人民币，占当期营业收入的比率在三成以上。

　　据招股书显示，学术推广费主要包含各类会议及调研咨询费。2023年7月21日，国家卫健委等10个部门联合部署开展为期1年的全国医药领域腐败问题集中整治工作，其中，医务人员“以假借学术活动名义，收受回扣”是重点整治行为之一。2023年以来， 华纳药厂 的学术推广费占比下降或与此有关。