【BPs】债市观察 - 多空因素密集落地 浮盈盘集中消化整理

　　过去的一周，受资金面收敛及消息层面的利空影响，债市上演止盈行情，短端的调整主要受流动性约束和央行态度影响，长端则主要是消息层面催化下的获取利益行情，收益率曲线延续趋平。虽然在资产荒的大逻辑和前期做多惯性下仍会不断涌现新的买盘，但预计前期顺畅下行的行情已难复现。

　　机构认为，在最近债市收益率经历了一轮快速下行和上行后，市场的多空力量已交易较为充分，预计将恢复到平衡格局，观望情绪料将占据上风。在资金价格持续坚挺的约束下，在降息预期再次落空、收益率处于低位的客观条件下，若无新的催化因素，预计收益率下行空间相对有限，短时间内债市将显现窄幅振荡格局。

　　行情回顾

　　国债期货上周振荡回调，30年期主力合约上周五收报105.94，累计跌0.88%，十年期主力合约收报103.855，累计跌0.19%，5年期主力合约收报102.87，累计跌0.11%，2年期主力合约收报101.418，累计跌0.02%。

　　银行间债券市场同步伐整，十年期国债活跃券230026上周累计上行4.85BPs，十年期国开活跃券230210累计上行6BPs。1年-十年期国债利差收窄4BPs至49BPs，1年-十年期国开利差收窄2BPs至53BPs，短端利率上行幅度大于长端，曲线显现趋平态势。

　　具体来看，上周一，受周末通胀数据改善，和监管层关注超长债超涨情况影响，债市下跌，当天230026上行1.4BP；周二，受某头部房企风险化解正面传言影响，市场风险偏好抬升，债市承压，当天230026上行4.45BPs；周三，债市情绪修复，当天230026下行2.25BPs；周四，对MLF操作的担忧引发部分机构止盈，当天债市出现调整，230026上行2BPs；周五，MLF降息落空，市场对此作为利多来交易，当天发布的社融数据偏弱，当天230026下行0.75BP。

　　转债市场跟随权益市场显现出振荡行情，行业轮动较快，转债估值仍在高位。上周中证转债上涨幅度为0.57%，表现弱于中证全指（2.02%）。截至3月15日，存量可转债共544只，余额为8238.27亿元人民币。3月15日，转债的平均价格为111.89元，处于2018年直到今天的历史中低水平，平均转股溢价率为42.77%。

　　海外债市

　　全球市场将迎来“超级央行周”，包含美国、日本、英国、澳大利亚、瑞士等多国央行均将在本周公布利率决议，其中，最受市场关注的是美联储与日本央行。

　　北美市场方面，截至上周五（3月15日），美债收益率多数收涨，2年期美债收益率涨3BPs报4.738%，3年期美债收益率涨3.8BPs报4.514%，5年期美债收益率涨3.9BPs报4.335%，十年期美债收益率涨1.8BP报4.315%，30年期美债收益率跌0.4BP报4.433%。

　　北京时间周四（3月21日）凌晨2点，美联储将迎来年内第贰次议息会议。目前市场普遍预期美联储将第五次维持利率不变，但投资者仍期待能获得更多有关降息路径的线索。美国上周公布的CPI、PPI数据均超预期，让美联储的降息时间增加了许多不确定性。

　　亚洲市场方面，日债收益率上周五（3月15日）多数上行，十年期日债收益率报0.781%，上行0.1BP，3年期和5年期日债收益率分别上行0.5BP和0.9BP，报0.207%和0.385%。

　　欧元区市场方面，当地时间3月15日，欧债收益率多数上涨，英国十年期国债收益率涨1BP报4.096%，法国十年期国债收益率涨0.6BP报2.878%，德国十年期国债收益率涨1.6BP报2.440%，意大利十年期国债收益率跌0.1BP报3.693%，西班牙十年期国债收益率涨1BP报3.239%。

　　一级市场

　　上周，新发行利率债5352亿元人民币，利率债净供给3236亿元人民币。当周一级招标需求维持在偏强的状态，政金债方面需求仍然聚焦在5-7年，超长债热度出现下降，20年国开全场倍数仅有2.07倍。附息国债方面，2年和十年全场倍数分别为3.3倍和3.8倍，需求偏强。整体而言，一级招标需求边际上有所降温，有二级市场调整的影响，也有可能与上周净供给偏大有关。

　　上周，信用债共发行3702.00亿元人民币，较前一周的4009.17亿元环比下降；由于发行环比下降且到期环比上升，上周信用债净融资519.55亿元人民币，较前一周的1531.16亿元环比下降。分产业债和城投债来看，产业债发行规模2170.21亿元人民币，较前一周的2010.40亿元环比上升，产业债净融资规模环比下降，为729.56亿元；城投债发行规模1531.79亿元人民币，较前一周的1998.77亿元环比下降，城投债净融资规模环比下降，为-210.01亿元人民币。

　　分主体评级看，上周AAA、AA等级信用债净融资为正，AA+、AA-及以下等级净融资为负；分企业性质看，上周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为246.25亿元、187.01亿元和86.29亿元人民币，分别较前一周环比变化-382.24亿元、-764.58亿元和+135.21亿元人民币。

　　公开市场

　　上周一至周五，央行分别开展了100亿元、100亿元、30亿元、30亿元和130亿元逆回购操作，全周逆回购累计净回笼110亿元人民币。另外，上周五开展了3870亿MLF操作，3月MLF到期4810亿元人民币，央行进行了平价缩量续作。

　　上周，DR007运行在1.87-1.90%的区间，R001运行在1.83-1.86%的区间，DR007相比前一周小幅上行。另外，上周存单利率曲线整体上移，其中1年期存单利率上行4BPs至2.28%。存单利率变化反映了市场对央行态度的感受。临近税期，且DR007升至1.9%的情景下，央行逆回购投放量仍然十分克制。

　　要闻回顾

　　·国家发展改革委就《国家发展改革委关于支持优质企业借用中长期外债增进实体经济高质量发展的公告（征求建议稿）》公开征求建议。《通知》遵循国家发展改革委2023年第56 号令有关要求，坚持统筹高质量发展和高水平安全，在现行《服务指南》框架下，优化优质企业外债管理，简化相关要求和流程，完善相应事中事后监管，在有效提升企业跨境投融资便利化的同时，切实防范企业外债风险。

　　·3月14日，中国人民银行党委召开扩大会议。会议强调，要聚焦保持稳健的货币政策灵活适度、精准有效，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，增进社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配，强化总量和结构双重调理，持续深化利率市场化改革，增进社会综合融资成本稳中有降。

　　重要数据

　　·人民银行上海总部3月15日发布2月份境外机构投资银行间债券市场简报显示，截至2月末，境外机构持有银行间市场债券3.95万亿元人民币，约占银行间债券市场总托管量的2.8%。

　　·人民银行3月15日发布2024年2月金融统计数据报告。数据显示，2月末，广义货币（M2）余额299.56万亿元人民币，同比增长8.7%。前两个月人民币存款增加6.44万亿元人民币。初步统计显示，2024年前两个月社会融资规模增量累计为8.06万亿元人民币，比上年同期少1.1万亿元人民币。

　　·据国家外汇管理局3月15日消息，2024年2月，银行结汇10938亿元人民币，售汇10818亿元人民币。2024年1-2月，银行累计结汇25453亿元人民币，累计售汇26034亿元人民币。

　　·据美国劳工部数据显示，美国2月CPI同比增3.2%，高于预期的3.1%，前值为3.1%；环比增0.4%，符合预期，但高出前值0.3%。2月核心CPI同比增3.8%，仍为2021年5月以来的最低水平。2月核心CPI环比增0.4%，为八个月最大升幅，高于预期的0.3%，与前值持平。

　　机构观点

　　兴证固收：对久期的交易会越来越拥挤，波动放大在所难免。但波动不代表趋势改变，资产荒和欠配行情决定了债牛根基没有动摇。这轮调整后，长久期利率债的配置价值得到提升，投资者对久期的追逐还会持续。在久期层面之外，可以商酌增加组合凸性，波动率抬升的环境下，凸性越高的组合越受益。哑铃型组合由于凸性更大，在现今环境下可能更优。

　　光大固收：2月票据融资为-2767亿元人民币，明显低于2023年同期的-989亿元人民币，显示出2月信贷增长是有质量的，其实不是是用票据融资“累”出来的数。票据融资的大幅负增甚至说明一些金融机构还主动控制了信贷投放的节奏，这与2月下旬以来票据市场利率的攀升可以相互印证。

　　浙商固收：债市“新时代”下，对资金利率的分析基于对央行操作的领会，对资金面分层研究需要同机构行为形成联动，近期分层减弱的边际新增逻辑是基金融入需求减少。从流动性传导机制动身，央行是流动性的源头，后续通过公开市场操作将相关的流动性传导给大行和股份行等，然后中小行、货基和理财等资金过手方结合资产配置和资金交易业务的性价比进行一定权衡以决定资金融出的方向和规模，而非银则根据投资策略边际决定资金融入的多寡。