【可能性】-宏观洞见-6月资金面观察 - 跨季末利率有所走高 7月降准可能性在抬升

　　新华财经北京7月5日电（分析师刁倩）2024年6月份，央行在公开市场灵活操作，临近月末连续逆回购放量，护航季末流动性，保障资金面平稳跨季末。从扰动因素来看，一是上半年政府债发行放缓，减弱流动性消耗；二是6月末是财政支出大月，支撑流动性；三是有效信贷需求仍偏弱，减少银行资金消耗；四是跨季末考核因素。总体来看，6月份流动性整体充裕，季末资金面保持紧平衡。

　　6月资金利率整体较为平稳，跨季末时点略有走高，月度利率中枢有所走高。6月17日，1年期MLF操作利率为2.50%，与上个月保持一致；20日，新一期贷款市场报价利率（LPR）公布，1年期LPR3.45%，5年期以上LPR报3.95%，均维持不变。从往年季节性规律看，6月作为季末月，扰动因素增多，历史上资金利率中枢往往高于4-5月。

　　展望7月资金面，从资金供需方面看，7月地方债发行速度或提升，资金需求较大；但目前银行超储率不高，降准可能性在提升。货币政策方面，央行将加大已出台货币政策实施力度，同时进一步健全市场化利率调控机制。

　　一、6月资金面走势：流动性整体充裕，连续逆回购操作护航季末资金面

　　2024年6月份，公开市场灵活操作，临近月末连续逆回购放量，护航季末流动性，保障资金面平稳跨季末。在跨过5月末后，6月初央行在公开市场逐渐回收流动性，显示出对市场流动性的精准调控。6月上旬，公开市场保持地量操作，净投放保持平衡。6月17日，央行开展1820亿元中期借贷便利（MLF）操作，少于当月2370亿元的到期规模，实现小幅缩量续做。这是继3、4月缩量续作后，再次选择缩量续作。专家指出，从“量”的视角来看，当前流动性合理充裕，银行对央行“补水”需求偏低，央行缩量续作MLF或意在避免资金沉淀空转。而随着季末时点的到来，市场流动性受到多重原因影响，出现了短时间波动。央行逐步加大逆回购操作规模，适度增加短时间资金投放，季末资金面紧张的现象逐渐缓解。

　　6月份，资金面扰动因素有限，平稳跨过季度末。从扰动因素来看，一是上半年政府债发行放缓，减弱流动性消耗。据 民生银行 研究院统计，1—6月累计新增地方债发行18259亿元人民币，仅完成新增额度的39.5%。其中，新增专项债发行14935亿元人民币，发行进度为38.3%，明显低于过去五年同期均值59.0%。专家表示，鉴于上半年地方债发行进度偏慢，且地方债在四季度发行可能会影响资金在年内的使用进度，三季度地方债发行将明显提速。二是6月末是财政支出大月，支撑流动性。6月份为历年财政净支出大月。根据 国海证券 估计，2019年至2023年6月同期，公共财政平均净支出9716亿元人民币。今年6月的常规财政收入与支出，也将补充超储9千多亿元人民币。三是有效信贷需求仍偏弱，减少银行资金消耗。历史上6月是信贷投放相对大月。但根据 国海证券 分析，从票据利率上来看，近期“6个月国股银票转贴现-7天逆回购”利差形势仅好于2022年，弱于2019年至2023年之间的其它年份，因此近期信贷投放同比增速可能表现一般，需求仍偏弱。四是跨季末考核因素。考虑季末、年末时商业银行为了应对MPA考核，通常会减少资金融出，造成银行间流动性缺口扩大的影响。

　　二、资金利率走势：银行间资金利率较平稳，跨季末利率略有走高

　　资金利率有所走高。从月内走势看，6月资金利率走势先抑后扬，多数时间保持在较低水平。月初，市场资金需求大幅减少，央行顺势回笼大额资金，金融机构资金充分，资金面宽松，资金利率下行。6月5日，DR007加权平均利率报1.7887%，已低于央行1.8%的7天期逆回购操作利率。6月中旬，央行缩量平价续作MLF。6月21日，税期走款之际，叠加央行公开市场净投放进一步缩量和地方债发行等原因，资金面整体偏紧，主要回购利率继续上行。21日DR001上行6.17bp至1.956%，创去年10月24日以来新高，并与DR007形成倒挂，DR007上行4.56bp至1.948%。分析人士表示，由于市场对短时间资金需求增加，从而推高了隔夜利率。而DR007以政策利率为锚，虽然也有抬升但总体表现更为稳定。6月最后一周，为缓解流动性紧张，央行连续加大逆回购操作，保障资金利率平稳跨月。

　　6月17日，1年期MLF操作利率为2.50%，与上个月保持一致；20日，新一期贷款市场报价利率（LPR）公布，1年期LPR3.45%不变，5年期以上LPR报3.95%不变。分析人士表示，当前MLF利率调降受到银行净息差、人民币汇率等原因掣肘。随着银行业规范“手工补息”等影响逐渐减少，央行在下半年实施降准、降息的政策空间也将逐步打开。而关于LPR的调整，业内人士预期，为降低融资成本和维持银行净息差稳定，存款利率仍需进一步下调，最快可能在年中至三季度落地，进而为LPR调降打开空间。

　　月度利率有所走高。DR007的6月月度利率报1.90%，较5月月度利率1.85%走高5个基点。一方面，央行此前表示，通顺货币政策传导机制，避免资金沉淀空转，资金利率将会保持在合意水平，不会过低；另一方面从往年季节性规律看，6月要跨季末，扰动因素增多，作为季末月，历史上资金利率中枢往往高于4-5月。

　　三、7月资金面展望：加大已出台货币政策实施力度，降准可能性在抬升

　　从资金供需方面看，7月地方债发行速度或提升。根据 中信证券 研究显示，三季度政府债融资将提速，参考部分省市公布的地方债发行计划和历史国债发行规律，预计7月政府债整体净融资8500亿元；同时预计7月财政收入与支出差额将达1200亿元；外汇占款相较于其它因素，整体影响较弱，缴准压力随着存款基数下滑将有所减轻。综上，在不考虑MLF和逆回购到期的因素，测算7月存在约8000亿元的流动性缺口。

　　银行超储率不高，降准可能性在提升。 中信证券 表示，5月末超储率已经不足1.1%，位于历史相对较低水平。虽然6月超储率将会有季节性的回升，但仍可能弱于往年同期。考量到三季度政府债发行料将提速，市场尤其是银行机构对流动性支持存在一定的切实需求。在支持性的货币政策立场下，央行有可能采取降准等方式为市场提供充分的流动性支持，但也不排除央行通过公开市场操作或再贷款等方式提供流动性支持。

　　货币政策方面，将加大已出台货币政策实施力度。6月25日，央行货币政策委员会召开2024年第贰季度例会。会议认为，要加大已出台货币政策实施力度。保持流动性合理充裕，引导信贷合理增长、均衡投放，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。增进物价温和回升，保持物价在合理水平。完善市场化利率形成和传导机制，充实货币政策工具箱，施展央行政策利率引导作用，释放贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制效能，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。同时，在经济回升进程中，也要关注长期收益率的变化。通顺货币政策传导机制，提高资金使用效率。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，综合施策、校正背离、稳定预期，坚决对顺周期行为予以纠偏，防止形成单边一致性预期并自我强化，坚决防范汇率超调风险。

　　进一步健全市场化利率调控机制。央行行长潘功胜6月19日在2024 陆家嘴 论坛上表示，进一步健全市场化的利率调控机制。潘功胜表示，未来可考虑明确以央行的某个短时间操作利率为主要政策利率，目前看，7天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能，其它期限货币政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理顺由短及长的传导关系。业内人士表示，从主要发达经济体的经验看，中央银行主要聚焦于管好短端利率，中长期利率通常主要由市场决定的效果更好。从这个视角看，逐步淡化MLF利率的政策色彩，进而理顺各项货币政策工具由短及长的利率传导机制，是下阶段健全利率市场化调控机制的重要方向。